(`근데, ELW가 뭐죠?`)(20)LP, 너는 누구냐

[이데일리 유지은 칼럼니스트] 유환구(이데일리 증권부 기자): 이사님 안녕하십니까~ㅎ
유지은(맥쿼리증권 이사): 안녕하세요, 유기자님~ 벌써 3월이에요~ㅎㅎ
 
유기자: 그러네요. 봄바람이 살랑살랑 불어오는데 주말에 나들이 계획은 없으신가요?
유이사: 쩝..밀린 빨래에 아이 숙제도 도와줘야하고..남편은 또..
 
유기자: 헉..이사님 유부녀셨어요? 어머 깜쪽같이...
유이사: 에이, 왜이러실까..연기가 좀 어설퍼요..ㅋㅋ

◇발행사 vs LP vs 투자자

사뿐사뿐 유기자: -.- 아..재미없었나요~;;그럼..
오늘은 시장 참여자 중에서 유동성 공급자에 대해 알아보기로 했죠~ㅎㅎ
가뿐가뿐 유이사: ㅋㅋ넵. 유동성공급자(LP)는 이름 그대로 원활한 시장가격 형성이 어려운 경우 매수나 매도 호가를 공급해 거래가 원활하게 이뤄지고 적절한 가격이 형성되도록 하는 역할을 합니다. LP가 ELW시장에만 있는 것은 아니지만 다른 시장보다 훨씬 더 중요한 역할을 하고 있습니다ㅎㅎ

사뿐사뿐 유기자: LP제도가 있는 곳이 주식선물 외에 또 뭐가 있죠?
가뿐가뿐 유이사: ETF시장에 `Authorized Participant`라고 사실상 LP역할을 하는 제도가 있구요. 주식시장에도 유동성 공급자가 있긴 있어요. 모든 종목에 있는 것은 아니지만.

사뿐사뿐 유기자: 그런데 다른 시장에서는 LP가 있는지 모르는 투자자들도 있지 않나요? 예를들면 저처럼..;;
가뿐가뿐 유이사: @.@ 그만큼 ELW시장에서 LP역할은 매우 중요하기 때문에 잘 이해할 필요가 있겠죠. 그렇다면 유동성 공급자는 누가 되느냐!

사뿐사뿐 유기자: 누가? ㅋ
가뿐가뿐 유이사: 발행사가 자신이 발행한 ELW에 대해 직접 유동성공급자가 될 수도 있고 제 3자를 지정해서 유동성 공급을 맡길 수도 있습니다. 이런 형태를 3자 LP라고 하는데요. 유동성 공급자는 지정한다고 아무나 할 수 있는 것은 당연히 아닙니다.
LP는 자기매매 영업허가를 받은 거래소 결제회원 중 장외파생금융상품 거래 인가를 받은 증권사로 한정돼 있습니다. OTC 라이센스~
발행사가 ELW를 거래소에 상장하기 위해서는 반드시 LP를 1사 이상 정하여 계약을 맺고 이 유동성 공급 계약서를 거래소에 제출해야 합니다.

사뿐사뿐 유기자: 현재 LP업무를 수행하는 증권사는 모두 20개 사라고 하셨죠? 
가뿐가뿐 유이사: 예. 이 중에는 외국계증권사 서울지점도 포함돼 있습니다.(메릴린치, UBS, CS, 골드만삭스..)
발행사와 유동성 공급자가 동일하다면 ELW가 상장된 이후 바로 유통시장에서 발행사가 유동성 공급자로서 역할을 수행합니다. 하지만 발행사와 유동성 공급자가 다르다면 조금 복잡해지죠.
3자 LP의 경우는 발행자와 유동성 공급자가 협의를 통해 발행조건 등을 결정하고 발행사는 발행과 상장에 걸친 모든 업무를 대행하게 됩니다.
이 과정에서 발행자는 3자 유동성 공급자로부터 일정의 수수료를 받게 됩니다.

사뿐사뿐 유기자: 수수료를 받는다고요? 수수료를 줄 거 같았는데..;;
가뿐가뿐 유이사: 수수료를 받습니다. 발행사가 발행과 상장 등의 모든 과정을 담당하니까요. 일단 발행을 하고 상장을 하면 상장되자마자 이 ELW는 전량 유동성 공급자에게 매도되는 과정을 거칩니다. 그리고 유동성 공급자는 넘겨받은 ELW를 다 사왔으니까 이젠 유동성 공급자 소유가 되죠.

사뿐사뿐 유기자: 근데 발행사와 유동성 공급자 사이에는 발행사가 수수료 받는 것으로 거래가 끝나나요?
가뿐가뿐 유이사: 발행사가 ELW를 발행하고 상장하게 되면 LP는 발행사로부터 수수료를 지급하고 ELW를 매수해 옵니다. 동시에 매수한 ELW와 동일한 구조의 장외옵션을 발행사에 매도합니다. 
 
사뿐사뿐 유기자: 이런 거래가 발생하는 이유는? 
가뿐가뿐 유이사: 상장된 ELW는 LP가 매수해서 장내에 유동성 공급하며 거래를 시작하죠. 그리고 이 거래과정에서 LP는 ELW를 거래시킴과 동시에 가격변동 등의 리스크를 최소화하기 위한 헤지(Hedge) 거래를 시작하게 됩니다. 기초자산의 가격이 변해서 ELW가격이 변하더라도 그 자체로 인한 손실은 없도록 하는 거래죠. 이 부분은 다음에 좀 더 자세히 다루겠습니다.
LP는 ELW가 상장되어 있는 동안의 거래를 담당하고 이 동안의 가격결정요소 변동의 위험은 헷지거래를 통해 최소화 하도록 하죠. 그런데 이 ELW가 만기가 되면 LP와 투자자와의 거래는 종료되고 만기 상환책임은 발행사로 돌아가게 됩니다. 이때 상장됐던 ELW가 내가격으로 종료하면 발행사는 기초자산 가격 수준에 따라 투자자에게 행사가와 차액을 지급해야 하는데요. 

사뿐사뿐 유기자: 발행사는 차액을 뭘로 지급하는 거죠?
가뿐가뿐 유이사: 굿 포인트네요~ㅎㅎ 발행사는  만기 때 ELW가 내가격으로 끝나지 않기를 기도하며 가슴졸이고 기다리는 것이 아니라 LP에게서 매수한 장외옵션 - LP에게 넘겨준 ELW와 꼭 같은 옵션- 의 권리를 행사해서 차익을 받습니다.

사뿐사뿐 유기자: 처음에 LP가 ELW 사올 때 발행사한테 판 그 장외옵션 말씀하시는 것?
가뿐가뿐 유이사: 맞습니다. 바로 그 꼭 같은 쌍둥이 장외 옵션.. LP는 시장에 ELW에 대한 유동성을 공급할 때 이미 가격변동의 위험에 대비해 헤지거래를 쭉~ 해왔기 때문에... 발행사가 옵션을 행사해 만기 상환 차익을 주세요..라고 해도 이미 거기에 대한 대비가 되어 있게 되는 것이죠. 발행사가 LP사한테 매수한 장외옵션은 만기 때 발행사가 권리행사 지급액에 대한 대비라고 할 수 있겠습니다. 발행사는 옵션행사를 통해 받은 금액을 ELW 만기 권리행사를 한 투자자들에게 지급하게 되죠...
 
사뿐사뿐 유기자: 발행사와 LP간에 이런 옵션 거래가 없었다면 음..발행사는 갑자기 만기 때 거~액이 필요해 질 수도 있겠군요...
가뿐가뿐 유이사: 거기에 대한 대비책이 바로 LP와 거래한 장외 옵션!!!
 
사뿐사뿐 유기자: 일종의 헤지거래인  것이군요...
가뿐가뿐 유이사: 맞아요~ 만기에 내가격으로 끝날 경우 돈의 흐름은 LP → 발행사 → 투자자가 됩니다. LP는 투자자에게 매도한 ELW의 수량만큼 헤지를 해두었을 것이고요.

사뿐사뿐 유기자: 근데 제 3자 LP가 담당하는 종목의 비율은 얼마나되죠?
가뿐가뿐 유이사: 현재 ELW 종목 중 3자 LP에 의해 유동성이 공급되는 종목은 약 25%정도 거래대금 기준으로는 10-15% 정도 됩니다.
현재 자본시장법에 의해 제 3자에 의한 유동성 공급은 원칙적으로 금지돼 있습니다. 하지만 예외는 언제나 있는 법이죠. 거래소가 요구하는 조건을 충족하는 경우는 허용됩니다. 
 
사뿐사뿐 유기자: 이건 리먼 파산 때문에 생긴거죠? 
가뿐가뿐 유이사: 예. 작년에 리먼이 파산하면서 유동성을 공급하던 ELW들의 유동성 공급이 원활하게 이뤄지지 못했었죠. 당연히 투자자들의 큰 불편이 따랐구요. 유동성 공급자는 발행사로부터 상장된 ELW를 전량 매수해 시장에 유통시키게 되는데 대금을 지불하고 전량 매수해 온 ELW들은 LP에게 넘어오는 순간 LP의 자산이 되는 것입니다.
근데 리먼 사태 경우처럼 유동성 공급자가 파산하게 되면 자산, 부채가 모두 동결되는데 유동성을 공급하던 ELW도 LP의 자산이므로 동결, 즉 거래가 중단되게 되는 것이죠. 이런 사태를 막기위해 거래소에서는 LP의 파산시에도 유동성 공급에는 영향을 받지 않도록 제도를 개선했습니다.

사뿐사뿐 유기자: 그렇군요.
가뿐가뿐 유이사: 앞서 말씀드린대로 발행사의 신용으로 ELW가 발행되고 만기 행사에 대한 책임도 발행사가 지게 되죠. 하지만 유통되는 기간 동안의 유동성 공급과 관련된 모든 업무를 주관하는 것은 LP가 됩니다. 다시 말해 거래하는 동안에는 LP가 그만큼 중요하다는 얘기가 되겠죠. 발행사는 사실 한눈에 확인할 수 있습니다.
 
사뿐사뿐 유기자: 그렇죠. ELW 종목코드만으로도 알 수 있잖아요. 맥쿼리가 발행한 ELW는 "맥쿼리" 로 시작하거나 "60"으로 시작하죠?
가뿐가뿐 유이사: 맞아요. 그런데 유동성 공급자는 종목명으로는 알 수 없고 발행/상장문서나 HTS를 통해서 확인할 수 있습니다.

사뿐사뿐 유기자: 일일이 확인해봐야겠군요. 그런데 투자자 입장에서 발행사보다 LP를 더 중시해서 봐야겠죠?
가뿐가뿐 유이사: 어느 쪽이 더 중요하다고 단정적으로 말하기는 어려울 수도 있어요.
일단 ELW라는 것이 발행사의 신용을 바탕으로 한 것이기 때문에 발행사도 중요하죠. 발행사의 신용 리스코도 있는 것이니까요. 특히 만기 상환은 발행사에서 책임을 지니 매우 중요합니다.
그러나 거래하는 동안은 주로 유동성 공급자와 거래를 하게 되고 많은 투자자들이 매수해서 만기까지 보유하는 경우가 많지 않을 수도 있기 때문에 ELW가 상장돼 있는 기간 동안은 유동성 공급자 역할이 강조되는 것이죠. 
유통과정은 전적으로 유동성 공급자의 의사결정으로 이루뤄기 때문에 투자자라면 내가 거래하는 ELW의 유동성 공급자는 누구인지 꼭 확인해봐야 합니다.

사뿐사뿐 유기자: 옙
가뿐가뿐 유이사: ELW 발행사는 제품자체에 대한 책임, 즉 발행, 공시, 만기 상환에 따르는 책임을 지게 되고 유통과정에서의 문의사항과 호가제시 등에 관한 문의사항은 유동성 공급자에게 문의해야겠죠.
똑같은 품목이라고 하더라도 브랜드마다 다른 특징이 있듯이 유동성 공급자도 유동성 공급자마다 다른 호가 정책과 특징들을 갖고 있습니다.
발행사와 유동성 공급자의 관계는 제품의 제조업체와 유통업체의 관계로 생각할 수 있을 것 같습니다.


◇LP는 무슨 일을 할까? 

사뿐사뿐 유기자: 발행자와 유동성 공급자, 투자자와의 관계를 살펴봤는데요.
가뿐가뿐 유이사: 이제부터는 실질적인 LP활동에 대해서 알아볼까요?
유동성 공급자는 ELW가 상장되는 순간부터 시장에 호가공급의 의무가 생기게 되는데요. 유동성 공급 호가는 정해진 규정에 따라 기본적으로 유동성 공급자가 이론가를 계산하고 그 기준에 따라 매수매도 호가를 제출합니다.
이 이론가는 앞서 알아본 6가지 가격결정변수와 옵션 가격 결정모델을 사용합니다.
물론 LP마다 이 6가지 가격 결정 요인의 값이 다를 수 있으므로 그 결과값이 ELW 가격 계산의 결과값이 다를 수 있습니다.

사뿐사뿐 유기자: 가격은 달라도 호가 제시하는 동일한 기준은 있겠죠?
가뿐가뿐 유이사: 예. ELW가격 자체는 유동성 공급자마다 다를 수는 있지만 호가를 제출하는 방법에는 엄격한 규정이 있습니다.

사뿐사뿐 유기자: 어떤 규정이?
가뿐가뿐 유이사: 유동성 공급자는 기본적으로 항상 시장의 매수매도 호가차이가 미리 신고한 스프레드 비율 이내로 유지되도록 해야 합니다. 신고 스프레드 비율은 통상 20% 수준입니다. 스프레드 비율 20%란, 매수호가가 100원이면 매도호가는 120원이라는 뜻입니다.
만약 시장 호가가 부족해서 호가 스프레드 비율이 신고한 비율을 초과할 경우 5분 이내로 매수/매도 양방향 호가를 제출해 호가 스프레드 비율을 신고비율 내로 축소해야 합니다.

사뿐사뿐 유기자: 한마디로 호가스프레드 20% 내로 5분이내 양방향(매수매도) 호가제출이네요.
가뿐가뿐 유이사: 예. 근데 예외도 있어요. 해외지수 ELW는 해당국 주식시장과 국내 ELW시장의 매매거래 시간이 일치하는 시간대에는 20%수준을 유지하게되지만 거래시간이 일치하지 않는 시간대에는 60%까지 신고호가 스프레드 비율이 허용됩니다.  
유동성 공급의 기본 원칙은 항상 시장에서 거래가 원활히 이루어지도록 호가스프레드 비율 20%내에서 호가를 제출해야 하지만 유동성 공급자의 역할이 필요없거나 유동성을 정상적으로 공급하기 어렵다고 판단될 때는 그 의무가 면제됩니다. 간혹 면제되는 경우를 숙지하지 못한 투자자분이 유동성 공급이 이루어 지지 않는다며 화를 내기도 하는데...면제되는 경우가 있다는 것도 알아두셔야겠죠~

사뿐사뿐 유기자: 면제되는 경우는 어떨때죠?
가뿐가뿐 유이사: 유이사: 첫번째 유동성 공급자의 역할이 없이도 호가 스프레드 20% 내에서 거래가 매우 원활하게 이루어지고 있을 때입니다. 이렇게 원활하게 이뤄지더라도 시장의 거래가 감소하여 최대 호가스프레드 20%를 벗어나면 그 순간으로부터 5분 이내에 다시 정해진 범위내로 호가를 제출하면 됩니다.
두번째 아주 ~  깊은 외가격이 된 ELW의 경우입니다. KIS채권평가에서 제공하는 가격, HTS에서 보시면 `이론가`로 돼 있습니다. 물론 이론적인 가격은 전혀 아닙니다만 ...  이 가격이 5원 미만이 되면 호가제출의 의무가 없어집니다.  왜냐하면 가격이 너~ 무 낮아 호가 제시가 곤란하기 때문입니다.  LP는 매수 /매도  양방향 호가를 제시해야 하는데  이 때 가장 낮은 가능한 가격이라면 5원사자 10원 팔자가 되겠죠 ? 그런데 5원에도 못 미칠 만큼 극초저가 ELW는 5원 사자 10원 팔자 해야 된다는 것이잖아요? 그래서 이렇게 가격이 너~무 낮은 깊~은 외가격은 호가 제시가 사실상 곤란해 호가제출이 면제됩니다 

사뿐사뿐 유기자: 또 있나요?
가뿐가뿐 유이사: 예, 세째로 주식시장의 단일가 매매시간 과 단일가 매매 종료후 5분이 경과하지 않은 경우도 면제됩니다. 
왜냐면 LP의 헤지 활동에 대해서는 따로 알아보겠지만..단일가 매매시간 동안에는 LP가 헤지(Hedge)거래를 할 수 없기 때문에 면제됩니다.
따라서 실질적으로 LP의 유동성 공급 의무가 있는 시간은 오전 9:05부터 오후 2:50까지라고 보시면 됩니다.
또 면제의 경우는 아니지만, 해외지수 ELW는 해당국 주식시장과 국내 ELW시장의 매매거래 시간이 일치하는 시간대에는 20%수준을 유지하게되지만 거래시간이 일치하지 않는 시간대에는 60%까지 신고호가 스프레드 비율이 허용됩니다. 
이번엔 `면제`가 아니라 `금지`되는 경우를 보겠습니다.

사뿐사뿐 유기자: 유동성 공급을 절대로 해서는 안되는 경우겠네요. 
가뿐가뿐 유이사: 그렇죠. 실질적으로 투자자가 가장 유의해야 하는 부분은 개별주식 ELW의 경우에 만기 1개월 전부터 최종 거래일까지 기간 동안입니다. 이 기간동안에는 거래소 규정에 의해 호가제출이 금지되고 있습니다. 그러나 코스피200 등 지수 ELW는 이 규정이 해당되지 않고 최종거래일까지 유동성이 공급됩니다.
종종 이 규정을 모르고 투자했다가 만기가 한달도 남지 않은 시점에 시간가치는 팍팍 감소하고 있는데 원활하게 매매를 못해 손실을 보는 투자자들이 있습니다.
개별주식ELW는 만기 1개월 내에는 유동성이 공급되지 않으므로 매매에 각별히 주의합니다. 사실 주의 정도가 아니라 만기가 1달도 남지 않은 개별주식 ELW들은 거래하지 않는 게 바람직합니다. 팔고 싶어도 못 팔수 있어요. 보유하고 있다 만기 1달 미만의 기간으로 들어가기 전에 종목을 바꿔타는 것도 방법이죠.
 
사뿐사뿐 유기자: 다른 경우는요?
가뿐가뿐 유이사: 또 유동성 공급이 금지되는 경우는 ELW가 전혀 시장에 매도되지 않고 LP가 전량 보유하고 있을 때입니다. 왜냐면 아무도 안 사갔으니까. 그리고 전량 시장에 매도됐을 때 매도호가 제출 금지됩니다.
또 유동성 공급호가는 100주 미만이 될 수 없기 때문에 매도된 ELW가 100주 미만일 때는 전부 보유한 때와 동일하게 매수호가를 제출할 수 없고 유동성 공급자가 100주 미만으로 보유하고 있는 경우에도 전량매도의 경우와 마찬가지로 매도호가 제출이 금지됩니다.

사뿐사뿐 유기자: 아 그렇군요.
가뿐가뿐 유이사: 예. 오늘은 여기까지하고, 다음시간에는 LP호가 제시 방법과 헤지거래에 대해 알아볼까합니다.
 
사뿐사뿐 유기자: 예, 그럼 다음주에 또 뵙겠습니다~ㅎㅎ
가뿐가뿐 유이사: 예, 즐거운 주말 보내시구요~