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- (환리스크관리의 주역들)대한항공 박민규대리(중)
- [edaily] 이번주 "환리스크 관리의 주역들" 주인공은 대한항공 박민규 대리입니다.
◇환율 1원 상승시 30억원 환차손 발생
- 대한항공의 자본수지 구조는 어떻습니까.
▲통화별로는 달러 순지출이 많고 엔화나 원화 순수입이 많습니다. 엔화와 원화를 달러로 환전해 비용을 충당하고 있습니다. 달러 대비 환율이 1원 상승할때 약 30억원의 환차손이 발생합니다.
항공유가도 매우 중요한 리스크 관리 대상입니다. 유가는 통화나 금리에 비해 매우 변동성이 크고 따라서 회사에 미치는 영향도 대단히 큽니다. 배럴당 1달러 상승시 약 300억원의 추가 비용이 발생하고 있습니다.
- 국제금융팀에서의 업무 및 거래한도는.
▲자금전략실은 자금팀, IR팀, 국제금융팀으로 이루어져 있고 스팟 거래는 자금팀에서 담당하고 있습니다. 반면 파생상품 거래는 국제금융팀에서 하고 있습니다. 거래소를 이용한 선물거래보다는 주로 개별은행과의 접촉을 통한 장외거래를 하고 있습니다. 정형화된 선물계약보다는 보다 유연한 OTC 시장 상품이 기업의 요구에 적합하니까요. 올초에 금년 예상되는 롱, 숏 포지션 규모, 헤지 비율, 정책 등을 보고하고 헤지 비율 30%선까지 헤지를 할 수 있도록 이사회 승인을 받았습니다. 그 안에서 시장 동향에 따라 헤지 비율을 조절해가고 있습니다.
- 30%면 비중이 많은 편이 아닌 것 같은데요.
▲2000년말 팀 설립후 올해부터 본격적으로 리스크관리에 들어가는 상황이라 30%도 적지 않은 양이라고 봅니다. 다른 기업도 30%이상 헤지하는 기업이 많지 않은 것으로 알고있습니다. 선진항공사도 대부분 30~50% 사이죠.
- 손절매가 필요한 시기도 있었나요.
▲아직까지는 손절매할 상황이 없었습니다. 현재로서는 포지션을 쌓아가는 상황이고 시장이 우리가 예측한대로 가고 있는 편이라서요. 하지만 언제든지 헤지 포지션에서 손실은 날 수 있고 시장상황에 따라 유류는 약 10 ~ 20%, 환은 그보다는 좀 더 적은 손실이 날 경우에 손절매를 하려고 합니다. 지난해의 경우 다양한 거래를 시도해 환율이 올라갈수록 이익을 보는 Accumulating Forward와 칼라의 콜옵션 행사 등 교육적 차원에서 헤지를 실시한 경험이 있습니다.
- 환율이 안정될수록 수익에 유리하다고 보면되나요.
▲일단은 환율하락이 유리하다고 보면됩니다. 보유중인 원화와 엔화가 많고 달러 부채가 많으니까 달러약세가 수지상 유리한 측면이 있습니다. 또 원화강세는 경기회복을 의미하는 점도 있어 세일즈부문에서도 수익향상을 기대할 수 있습니다.
반대로 경제가 나빠지면 환율이 상승하고 영업도 부진하게 되는 등 리스크가 매우 커지게 됩니다. 환차손이 생기면 장사를 잘하고도 회계상 당기순이익이 감소해 주가에도 악영향을 미치게됩니다.
◇기업은 금융회사가 아니다
- 금융회사와 기업의 리스크나 관리상 차이점에는 어떤게 있나요.
▲일반 기업은 영업에서의 이익 창출로 커가야 합니다. 환리스크로 인한 변동폭이 영업 손익보다 크면 일반 기업이라기보다는 오히려 금융 기관이라고 봐야 하지 않을까요. 따라서 주요 변수들의 변동 리스크를 줄여 기업이 진정한 영업 능력으로 이익을 창출할 수 있게 만드는 것이 리스크 관리라고 생각합니다.
- 항공사에 걸맞는 리스크 관리방법은.
▲리스크 관리를 마치 이익을 노리는 투자처럼 하는 기업도 있지만 대한항공 리스크관리팀은 내부 규정상 투기적인 목적으로 딜링을 할 수 없습니다. 실제로 그렇게 해서도 안된다고 생각합니다. 따라서 회사 정책도 이익 창출을 요구하지는 않습니다.
독일의 루프트 한자 항공사가 80년대 중반에 미국에서 비행기를 도입하려고 했을 때 다음해에 비행기 도입시 지불해야 할 달러가 강세를 보일 것으로 예상하고 비행기 구매가의 약 50%를 달러선물환매입으로 헤지했습니다. 1년 후 비행기 도입시점에서 예상과는 반대로 달러가치가 하락하자 비행기 도입 현물 거래에서는 이익이 발생했지만 헤지 거래에서 손해가 발생했습니다.
문제는 결과에 대한 평가에서 생겼습니다. 즉 비행기 도입 계약만 하고 헤지 계약을 하지 않았더라면 손해가 없었을 것인데, 괜한 헤지 거래를 해 손해를 보게 되었다는 비난이 제기되면서 결국 관련 담당자들이 문책을 받기에 이르렀습니다. 이렇게 사후적 손익으로 평가할 때에는 절대로 리스크 관리가 이루어질 수 없습니다.
달러화의 가치 변화에 관계없이 국내통화인 마르크화 기준으로 가치를 고정시키고자 한 원래 목표가 달성된 것에 만족하고 실제 회사의 이익 창출은 영업 측면에서 발생해야 합니다. 그러나 이러한 평가의 오류는 주변에서 자주 발생하는 것 같습니다. 진정한 리스크 관리를 평가하기 위해서는 영업 활동을 위해 주변 변수들의 변동성을 줄여서 궁극적으로 신용도 향상 및 주가 상승으로 평가를 받아야 된다고 생각합니다.
- 환리스크 헤지 비율은 어느정도로 하는지.
▲작년 한해 동안 리스크 관리 테스크포스(T/F) 팀을 통해 어느 정도 리스크 관리 기반을 구축했습니다. 올해부터는 본격적으로 헤지 활동을 할 계획입니다. 대한항공와 같은 스카이팀 회원인 델타 항공은 활발한 헤지 활동을 통해 외환부문은 30~50%, 유류는 많을 경우 80%까지 헤지를 합니다. 물론 헤지 비율이 높다고 해서 바람직한 리스크 관리라고 볼 수는 없지만 대한항공도 시장 상황에 따라 상당한 비율까지 리스크 관리를 할 수 있는 여건을 마련하려고 합니다. 물론 승인 받은 범위내에서 말이죠.
- 환리스크 관리기법은 주로 어떤 걸 이용하나요.
▲작년에는 주로 칼라(Collar)를 많이 했어요. 시장이 범위 내에서 움직이면 손익이 없지만 범위 밖으로 이동시에 손익이 나는 구조죠. 또 Accumulating Forward도 있었고 Knock-out 옵션이 포함된 것도 있었죠. 꽤 다양한 상품을 분석하고 시도해 대한항공에 적합한 상품을 선택하려고 했습니다. 현재로서는 복잡한 상품보다는 단순한 상품 위주로 좀 보수적인 상품을 이용하려고 합니다.
*칼라(Collar): 옵션은 다양한 합성 전략이 가능하지만 실용적인 측면에서 가장 많이 사용될 수 있는 전략이 제로코스트 칼라이다. 일반적으로 옵션을 매입하게 되면 프리미엄을 미리 지급한 대가로 리스크 방어효과를 얻게 된다. 그럼에도 불구하고 프리미엄을 선불한다는 것은 이용자의 입장에서 상당한 부담감을 주는 것이 사실이다. 특히 대상 금액이 커지고 기간이 길어질 경우 선불부담은 더욱 커진다. 따라서 제로코스트 칼라는 옵션매입과 옵션매도를 결합해 프리미엄을 상쇄시키면서 리스크를 일정범위로 제한하는 효과를 얻을 수 있는 거래 기법이다. 칼라 매입은 콜옵션 매입+풋옵션 매도로 구성되며 칼라 매도는 콜옵션 매도+풋옵션 매입으로 구성된다. 칼라 매입시 만기시 손익은 콜옵션 행사가격과 풋옵션 행사가격 사이에는 0이 되며 이 범위를 벗어나면 일반적인 롱포지션과 같은 형태가 된다.
*Accumulating Forward: 일반적인 Forward는 만기일에 시장가격과 계약가격 차에 따라 정산이 되나 Accumulating Forward는 만기일 하루에 정산하지 않고 거래기간동안 매일 물량을 나누어 정산하는 방식을 따른다. 즉 100 영업일 만기 Accumulating Forward는 정산이 거래기간 동안 영업일마다 행해져 총 100번의 정산이 이루어지며 결국 만기가 1일씩 늘어나는 Forward 100 계약를 체결한 셈이 된다.
- 환리스크 관리에 있어서 어려운 점을 꼽는다면.
▲달러로 표기되는 부채부분의 리스크관리가 쉽지 않습니다. 부채는 당장 현금성이 있는 부분이 아니고 미래 현금성 가치라 지금 헤지할 수 없죠. 그 부분에 대한 헤지방법을 개발하는 것이 숙제입니다. 또 환율에 비해서는 변동성이 크고 유동성이 부족한 유가 부문 리스크 관리가 어려운 편이다.
- 항공유에 대한 리스크 관리는 어떻게 하나요.
▲올초에 항공유 스왑 거래를 체결했습니다. 국내에는 유류에 대한 선물 거래소가 없고 미국, 영국, 싱가포르 등에 선물 거래소가 있지만 초기에 마진을 내야 하는 부담이 있고, 3개월물 이상만 돼도 유동성(Liquidity)이 많이 부족합니다. 결국 OTC마켓을 이용한 스왑거래를 했죠. 실거래에서 항공유 구매 단가를 변동가로 지불하기 때문에 스왑은 대한항공이 변동가를 받고 고정가를 지불하는 형태가 됩니다. 결국 대한항공은 고정가로 항공유를 구매하는 셈이죠. 하지만 OTC시장에서도 장기물에 대한 유동성은 상당히 낮은 편이어서 Bid-offer 스프레드(spread)가 큽니다.
반면 WTI나 브렌트유, 난방유 등은 항공유에 비해 거래가 많은 편으로 유동성 감안시 크로스헤지(Cross Hedge)를 할 필요가 있는 것으로 생각됩니다. 델타 항공의 경우에도 난방유를 이용한 오일 헤지(Oil Hedge)를 하고 있고요.
또한 알다시피 유가의 변동성은 환율보다 상당히 높아서 옵션의 가격이 매우 비싼 편입니다. 따라서 옵션을 이용한 전략이 그리 쉽지가 않습니다. 유동성 부족과 높은 변동성 문제로 통화보다 관리가 더 어려운 것이죠. 하지만 잘 관리하면 오히려 높은 변동성으로 인해 유리한 헤지 기회를 얻을 수도 있습니다.
*대체헤지(Cross Hedge): 헤지하려고 하는 현물상품을 대상으로 하는 선물계약이 존재하지 않거나 이용이 어려울 경우 현물상품과 비슷한 가격변동패턴을 갖는 선물계약을 사용해 헤지가 이루어진다. 이와같이 헤지하고자 하는 현물상품과 유사한 다른 상품을 대상으로 하는 선물계약을 이용해 헤지하는 것을 대체헤지(cross hedge) 또는 간접헤지(indirect hedge)라고 한다. 예로 단기금리상품에 대한 포지션을 헤지하기 위해 T-bill 선물계약을 이용하는 것이나 장기금리상품에 대한 포지션을 헤지하기 위해 T-bond선물계약을 이용하는 것이 있다.
(하편으로 이어집니다)