'포스트 이건희' 삼성그룹, 증권가 셈법 제각각…수혜주는?

[이데일리 이슬기 기자] 이건희 삼성그룹 회장이 별세함에 따라 우선주를 포함해 25개나 되는 삼성그룹주들의 향방에 시선이 집중되고 있다. 증권가에선 18조원이 넘는 이건희 회장의 그룹주 지분이 누구에게 어떻게 상속될 것인지, 이에 따른 수혜주는 무엇이 될 것인지에 대해 각기 다른 시나리오를 그리고 있다.

다만 증권가에선 여러 가능성을 감안했을 때 삼성그룹이 지배구조를 당장 개편할 가능성은 낮다고 보고 있다. 또 그룹 지배력 공고화와 상속세 재원 마련을 고려했을 때 삼성전자(005930)의 배당정책 강화는 필연적이라고 분석했다.

그룹 내 삼성물산 역할 강화되나

제일 먼저 언급되는 건 삼성물산의 역할 강화 여부다. 현재 삼성그룹은 ‘삼성물산→삼성생명→삼성전자’의 흐름으로 지배구조를 갖고 있다. 오너 일가의 삼성그룹 지배력 유지를 위한 삼성물산의 그룹 내 역할이 부각될 것이란 분석이 나오는 이유다.

[이데일리 이미나 기자]

김동양 NH투자증권 연구원은 “지배주주 일가의 지분은 배당수입과 삼성그룹 지배력 유지 측면에서 삼성전자와 삼성물산에 집중될 것”이라고 설명했다.

김수현 신한금융투자 연구원 역시 “삼성물산→삼성생명→삼성전자 방식의 지배구조는 보험업법 개정안 통과시에는 상당한 리스크를 가지게 되는 만큼 이번 상속 과정에서 상당히 많은 지분을 이재용 부회장이 상속받을 가능성이 높다”며 “삼성생명을 통해 삼성전자를 간접적으로 지배하고 있으면서 이재용 부회장의 지분율이 가장 높은 삼성물산의 그룹 내 중요도는 상당히 높아질 것”이라고 내다봤다.

다만 반대의견도 있다. 이미 삼성물산에 대한 지배력은 오너가가 충분히 갖고 있다는 이유에서다.

은경완 메리츠증권 연구원은 “이미 오너 3세들이 삼성물산에 대한 충분한 지배력을 보유한 상황에서 상속가액(약 6000억원)도 크지 않다”고 설명했다. 정대로 미래에셋대우 연구원 역시 “삼성그룹이 4세 경영권 승계를 포기하겠다고 이미 밝힌 상황에서 삼성물산 등에 대한 이재용 부회장의 지배력을 추가로 높일 필요성이 낮다”고 분석했다.

상속세 마련은 어떻게? 팔 주식은 무엇?

상속세 재원 마련을 위해 오너가가 어떤 주식을 처분할지에 대해서도 시선이 모인다. 오너가가 해당 종목의 주식을 처분할 경우, 상속세 재원 마련을 위해 최대한 높은 가격을 받아야 하기 때문에 주가부양에 나설 것이란 기대감이 높아지기 때문이다.

먼저 삼성SDS(018260)의 지분 처분 유인이 가장 크다는 게 증권가의 판단이다. 정대로 연구원은 “삼성SDS에 대한 그룹 내 지분율이 충분한 상황(삼성전자 22.6%, 삼성물산 17.1%)에서 총수일가 보유 지분(합산 17.1%)은 일부 또는 전부가 상속세 재원 마련을 위해 처분이 검토될 수 있다”고 예측했다.

삼성생명(032830)의 지분 처분 가능성도 언급된다. 김동양 연구원은 “지배주주 3세대 보유 지분과 상속 지분 중 ‘배당수입 규모’와 ‘삼성그룹 지배력 유지’ 측면에서 의미 있는 삼성전자, 삼성물산을 제외한 삼성생명, 삼성SDS 등의 지분 처분이 불가피하다”고 설명했다.

보험업법 개정안 역시 삼성생명의 지분 처분 가능성을 높이는 또 다른 요인이다. 이상헌 하이투자증권 연구원은 “보험업법 개정안이 국회에서 통과될 경우 삼성생명과 삼성화재는 삼성전자 주식 보유분을 시가로 평가하고 총 자산 3% 초과분은 법정기한 내에 처분해야 한다”며 “이렇게 되면 현재 삼성생명이 보유하고 있는 삼성전자 지분 8.8%에 대해 상당부분을 매각해야 한다”고 언급했다.

상속 어찌되든 삼성전자엔 꽃놀이패?

이렇듯 여러 시나리오가 제기되고 있지만 한 가지 공통점이 있다면 바로 삼성전자의 주주환원은 더욱 공고해질 것이란 점이다. 삼성그룹 지배력을 유지하는 데에 삼성전자가 꼭 필요할 뿐만 아니라 상속세 납부를 위해 배당정책을 더 강화시켜야 하기 때문이다.

김동양 연구원은 “삼성그룹은 5년간의 상속세 연부연납과 이 기간 삼성전자로부터의 배당수입을 통해 대응해야 한다”며 “LG의 사례에서 볼 수 있듯이 상속이 시작되면 삼성전자의 배당정책이 지금보다 더 강화될 것으로 기대된다”고 귀띔했다.

은경완 연구원은 “삼성전자 역시 지배구조 변화 과정 중 절대적 위치를 점하는 외국인 주주들의 동의가 필요할 가능성이 높다”며 “현재 추구되고 있는 주주환원 정책은 단계적으로 가속화하는 방향으로 제시될 것이고 이에 기반해 점진적 주가 상승을 예상한다”고 말했다.

삼성그룹 지배구조? “당분간 변함 없다”

다만 삼성그룹이 당장 지배구조를 개편할 가능성은 낮다는 게 전문가들의 공통된 의견이다. 김동양 연구원은 “지주회사 체제도 아니고 순환출자 구조를 완전히 해소해 현재는 지배구조 관련 법규를 준수 중”이라며 “상속에 따른 계열분리 가능성도 낮아보이기 때문에 지배구조엔 큰 변화가 없을 것”이라고 말했다.

정동익 KB증권 연구원 역시 “다양한 지배구조 개편 아이디어들이 거론돼 왔지만 삼성물산의 지주사 강제전환, 삼성전자의 자사주 미보유, 보험업법 개정안의 유예규정 등을 감안했을때 조기에 가시화되기는 어렵다”며 “또 이재용 부회장의 경영권 승계 관련 1심 재판이 최근 시작됐고 국정농단 뇌물혐의 파기 환송심도 오늘부터 재개되는 상황에서 인위적인 지배구조 개편에 착수하기도 쉽지 않을 것”이라고 분석했다.

4세 경영권 승계 포기 역시 이같은 주장을 뒷받침하는 이유다. 정대로 연구원은 “4세 경영권 승계 포기하겠다고 이미 밝힌 상황에서 삼성물산 등에 대한 이재용 부회장의 지배력을 추가로 높일 필요성이 낮다”며 “이를 목적으로 한 지배구조 개편 실행가능성은 낮다”고 짚었다

한편 현재 진행 중인 삼성그룹 관련 사법처리 역시 지배구조 개편을 늦추는 또 다른 이유다. 은경원 연구원은 “이재용 부회장의 사법처리 관련 불확실성이 있어 당장 지배구조 개편 가능성은 낮다”고 말했다.