하반기 경기, 해외변수가 핵심..단기채권 매수-JP모건(상보)

[edaily] JP모건은 11일자 한국경제 보고서에서 "2분기까지 서비스 분야가 제조업의 둔화를 커버해줬지만 수출의 도움없이 얼마나 더 지탱할 것인지 알 수 없다"며 "해외 경제환경이 개선되어야만 의미있는 경기회복을 기대할 수 있다"고 분석했다. JP모건은 "인플레 압력이 낮아졌다고 하더라도 한국은행이 추가로 콜금리를 인하하기는 어렵다"며 채권시장에서는 단기채권을 매수할 것을 권했다. 다음은 보고서 요약 ◇서비스 산업 2분기 회복 서비스 부문이 2분기에 활발했다. 금융산업을 합치면 서비스 분야는 5월 7.9% 성장했다.(4월 6.3%) 과거 데이터가 짧아 계절조정된 트렌드를 확실하게 볼 수는 없지만 2년정도의 데이터만 가지고 관찰하면 2분기에 서비스 분야는 회복세로 돌아선 것으로 보인다. 도소매 판매, 백화점 매출, 소비자 조사 등으로 볼 때 가계 지출역시 회복된 것으로 보인다. 그러나 산업생산은 수출 부진으로 2개월 연속 위축됐다. 재고도 누적되고 있다. 지금까지는 서비스 분야가 제조업 둔화를 커버하면서 경제를 지탱해왔다. 건설경기를 부양하려는 정부의 세금 정책으로 건설주문이 증가하는 것도 긍정적인 요인이다. 그럼에도 내수 부문이 수출의 도움없이 얼마나 더 경제를 이끌어갈 것인지 의문이다. 한국의 경제회복이 내수보다는 수출에 의해서 주도돼 왔다는 것을 감안하면 세계 경제환경이 개선되어야만 한국 경제는 실질적이고 의미있는 회복을 기대할 수 있다. 그러나 미국에서 시작된 경기둔화는 유럽, 일본, 아시아로 차례차례 이전되면서 경기약화의 끝이 잘 보이지 않고 있다. ◇인플레 압력 낮아져 가뭄에 의한 인플레 우려는 일시적인 것으로 판명났다. 7월 에너지 가격 인상, 담배 및 택시요금 인상 등 몇가지 물가 인상요인이 있다. 그러나 이같은 압력은 단발성이고 시간이 지나면 해소되는 것으로 수요측면의 물가요인은 아니다. 전년동월대비 효과도 있어서 소비자물가 상승률은 앞으로 몇개월간 상당히 둔화될 것이다. 지금까지 물가는 한국은행의 목표선을 웃돌고 있지만 연말까지는 3%선 이하로 떨어질 것이다. ◇콜금리 추가 인하 어려워 한국은행이 지난주 콜금리를 내렸다. 한은은 물가보다는 성장에 대한 우려를 강조함으로써 추가적인 콜금리 인하 여지를 남겼다. 그러나 한은의 지금까지 행보로 볼 때 성장 전망이 지금보다 더 악화될 것이라는 증거가 나오지 않는한 추가적인 콜금리 인하는 어려울 것이다. ◇채권시장 우리는 다른 어떤 자산보다도 채권을 강하게 보지만 투자자들에 만기가 짧은 채권에 투자할 것을 추천한다. 장기채권이 최근까지 랠리를 보였지만 공격적으로 매수하기에는 현재의 수익률 수준이 너무 낮다. 수익률이 떨어지면서 채권 듀레이션이 길어졌고 장기투자기관들은 낮은 절대 수익률때문에 시장에 참여하지 못하고 있다. 장기투자자들은 시장에 참여하는 대신 MMF로 자금을 운용하고 있어서 단기채 수요가 늘어나고 있다. 우리는 한국은행이 연말까지 콜금리를 유지할 것으로 전망하고 있지만 통화긴축보다는 통화확장의 가능성이 높다고 본다. 최근의 경제 데이터는 안팎으로 혼란스러운 신호를 보내고 있다. 이는 펀더멘털 측면에서 장기채 랠리를 지지하는 측면이 있다. 우리는 최소한 한달 정도 채권비중을 공격적으로 줄일 필요는 없다는 본다. 한국에서 우량 채권은 투자리스크와 리턴으로 볼 때 여전히 매력적이며 주식시장의 침체는 채권시장에 유동성을 보강해주고 있다. 우리는 장기채 수익률이 박스권에 머물 것이며 단기채 수익률의 하락에 영향을 받을 것으로 예상한다. 이같은 전망에 대한 리스크는 장기채 수익률이 박스권에서 추가로 더 하락하는 것이다. 만기 2년이하 채권을 매수할 것을 권한다. 단기채 수익률은 25bp 콜금리 인하폭의 절반 정도밖에 떨어지지 않았다. 우리는 단기채의 추가 하락 여유가 더 있다고 본다. 단기채는 딜링차익과 함께 보유(carry)에 따른 이익도 기대할 수 있다. 국고채 1년물을 3개월간 보유하면 23bp를 기대할 수 있다. 콜금리가 4.75%인 것을 감안하면 단기채 보유는 리스크가 사실상 없다고 할 수 있다. 채권시장이 본격적으로 매도국면에 진입하지 않는 한 손실을 볼 가능성은 없다. 단기채는 상대가격 측면에서도 매력적이다. 최근 랠리로 채권수익률 곡선이 상당히 평평해졌는데 추가로 기울기가 낮아지지는 않을 것으로 생각한다. 장기채의 경우 새로운 경제 악화 신호가 나오지 않는 한 언더퍼폼할 가능성이 커서 단기채가 투자가 유리하다.