(BoMS)①금리가 오른다면 매수기회

[미래에셋증권 류승선] 우리나라를 비롯해 글로벌 경제는 일부의 우려에도 불구하고 1분기 중 양호한 성장세를 나타냈다. 우리나라의 경우 민간소비와 설비투자 등 내수 증가세가 지난 해 4분기에 비해 다소 약화된 감이 없지 않지만, 3월 수출이 예상 외로 선전하며 동기간 견조한 성장세 주도했다.

이렇듯 1분기 중 수출 주도의 대내적 고성장은 동기간 미국 등 글로벌 경기 호조에 근거하는 것으로 판단된다. 특히 미국의 경우 지난 해 4분기 중 위축됐던 수요가 1분기 중 크게 호전되며 전반적인 글로벌 경기 확장을 견인했다.

◇ 스프레드의 확대..경기회복 기대가 채권가격 조정 불러

대내외적으로 지난 1분기 중의 높은 성장에 대한 금융시장의 가격반영 과정은 금번 4월 중에도 이어질 것으로 예상된다. 1분기 중 지속된 국내외 경기 확장과 해외 채권시장 약세에도 불구하고 우호적인 수급에 근거하여 경기 및 해외여건을 등한시했던(?) 국내 채권시장도 1분기 말 이후 가격조정 양상을 보이고 있다.

이렇듯 가격조정 양상을 보이는 국내 채권시장을 좀 더 자세히 뜯어 보면, 그 이면에서는 경기 회복, 또는 확장에 대한 우려감이 자리하고 있는 것으로 추정된다. 이는 신용 스프레드나 장단기 스프레드 추이에서 확인 가능하다.

[그림] 장단기 및 신용 스프레드 추이와 경기



회사채 시장의 경우 최근 들어 과열의 목소리가 부분적으로 들려오고 있다. 여전히 조금이라도 높은 수익률에 목마른 상황에서 회사채 공급 마저 부족하다보니 이는 어쩌면 당연한 결과일 수 있을 것이다. 다만 이러한 초강세의 이면에서는 분명 경기 회복 및 확장에 대한 기대감이 깔려 있는 것으로도 볼 수 있다.

예컨대 지난 해 4분기에 비해 금년 1분기 산업생산 증가 탄력이 확대될 것이라는 전망과 이를 실제로 확인하는 과정 속에 회사채와 국채간, 낮은 신용등급의 회사채와 우량 회사채간 신용 스프레드의 경우 전자는 사상 최저수준을 경신했고, 후자 역시 경신하려 하고 있다.

신용 스프레드가 축소되고 있다는 것은 그만큼 위험에 대한 수용 태도가 완화되고 있다는 방증으로, 이는 기업의 신용위험, 즉 부도 및 유동성 위험을 크지 않다는 판단과 더불어 궁극적으로 현 경기 여건 및 향후 경기 전망을 밝게 보고 있는데 따른 결과로 볼 수 있다.

미래 경기에 대한 예측력이 높다는 장단기 금리차 역시 지난 해 말 이후 금년 1분기 중반까지 축소됐지만, 3월 들어 재차 확대 반전하고 있다. 지난 해 말 이후 2~3개월간의 금리차 축소는 경기에 대한 고민 보다 통화정책과 수급측 요인이 다소 강하게 작용한 결과로 보여진다. 하지만 산업생산 및 수출 등이 비교적 견조한 증가세를 유지하고 있음을 확인하는 과정 속에 3월 들어 장단기 금리차가 추가적으로 축소되지 못하고 재차 확대되고 있는 상황이다.

◇ 예고된 1분기 성장률 서프라이즈..6% 근접?

2분기를 맞이하는 국내 채권시장의 경우 물가에 대한 부담이 실질적으로 크지 않은 상황에서 경기에 대한 부담이 이전에 비해 확대된 상황으로 볼 수 있다. 이러한 부담은 경기 둔화에 대한 다소 성급한 기대의 반전과 더불어, 시장의 예상보다 높은 1분기 경기 회복 강도에 기인하는 것으로 판단된다.

우리는 당초 1분기 중 Growth Shock이 발생할 수 있음을 지적한 바 있다. 최근 들어 동기간 성장률이 수출과 산업생산 호조로 전년비 6%에 근접할 수 있다는 있다는 우려감과 그에 따른 채권투자심리 악화가 이에 기반하고 있는 것으로 판단된다. 특히 예상보다 높은 성장세는 국내 통화당국의 추가적인 콜금리 인상을 초래할 수 있다는 불안감을 자극하고 있는 상황이기도 하다.

다만 우리가 주목해야 할 것은 견조했던 1분기와 달리 2분기 이후 글로벌 경제 전망의 불확실성이다. 이는 궁극적으로 2분기가 진행됨에 따라 금융시장 방향성과 변동성에 모두 영향을 미칠 수 있는 분위기 변화로 볼 수 있다.

◇ 2~3분기 경기조정 가능성 높아..금리오를 때 채권 사모아야

즉 2분기는 중장기적으로 대내외 성장 탄력이 유지 및 확대될 것인지, 아니면 둔화 전환할 것인지가 판가름날 기간으로 판단된다. 글로벌 경제의 방향성에 가장 중요한 영향을 미칠 미국의 경제 펀더멘털 여건으로 추정컨대, 우리는 그 강도의 불확실성은 상존하지만 아직까지 후자의 가능성이 높을 것으로 판단하고 있다. 궁극적으로 경기 침체를 가정하는 것은 아니지만, 적어도 2~3분기 정도의 경기 조정 가능성이 높아 보이는 상황이다.

여전히 수출이 경기의 버팀목 역할을 하고 있는 우리나라 역시 중장기 미국 경제의 방향성에 영향을 받을 것으로 예상된다. 결국 민간소비 및 설비투자 등 내수의 뒷받침이 없을 경우 2분기 이후 가속적인 성장세는 다소간 제한 받을 가능성이 높다.

결국 우리의 전망대로 우리나라를 포함한 글로벌 경제가 2분기 이후 1분기와 같은 높은 성장세를 이어가지 못할 경우, 즉 성장 궤적 측면에서 중기 변곡점이 형성될 경우, 이는 금융시장의 방향성을 전환시킬 모멘텀으로 작용할 전망이다. 특히 국내 채권시장이 경기에 대해 크게 부담을 느끼고 있는 상황이라는 점에 비춰볼 때, 상기한 중기 모멘텀 변화가 시장 분위기를 전환시킬 가능성은 다분히 높다는 판단이다.

일차적으로 4월은 1분기 중의 고성장이 확인될 시기라는 점에서 단기적으로라도 금융시장은 이를 가격반영하려 할 것이다. 그 과정에서 채권시장 약세 압력은 가중될 가능성이 높다. 다만 2분기 이후 실물경기 흐름을 감안한 보다 큰 틀에서 보면, 4월 중 발표될 긍정적인 경제지표를 확인하는 과정에서 나타날 시장금리 상승은 오히려 채권을 매수할 기회로 보여진다.

채권시장 관점에서 단기적인 뉴스 플로우는 다소 부담스러울 수 있다. 하지만 미 연준의 금리인상기조 종료와 완만한 경기 둔화 전망 등의 중장기 흐름은 2004년과 같은 초강세는 아닐 지라도 전반적인 채권투자에 긍정적인 환경을 제공할 것으로 전망된다. 2분기 중 나타날 수 있는 가격 조정 시 점진적으로 채권을 매수해 두는 전략이 필요할 것으로 판단된다.