(황재훈의Long&Short)변동성매도와 콘돌전략

[edaily] 최근 지수가 박스권의 움직임을 보이면서 변동성 매도에 대한 욕구는 커지고 있으나, 진폭이 워낙 크기 때문에 위험 역시 크다. 이런 상황에서 안정적인 변동성 매도전략으로 시장의 방향과는 상관없이 변동성이 작을 것으로 예상되는 경우 이득을 얻는 투자전략 중 [콘돌 전략]이 있다. 콘돌 전략은 만기가 같은 외가격 콜옵션과 풋옵션을 각각 한 계약씩 매도하고 매도한 옵션보다 더 외가격인 콜옵션과 풋옵션을 각각 한 계약씩 매수함으로써 구성할 수 있다. 변동성을 이용한 전략으로 콘돌 전략은 무제한의 손실 위험을 제한하는 면에서 버터플라이 전략과 유사하지만 등가격 옵션을 매도하는 대신 등가격과 가장 가까운 외가격 콜옵션과 풋옵션을 매도하여 구성한다는 점에서 차이가 있다. ◇변동성 위험의 방어 콘돌 전략은 같은 단위의 콜과 풋옵션을 이용함으로써 델타가 서로 상쇄되어 델타중립이 되고 옵션의 매수와 매도를 함께 이용해 감마가 서로 상쇄되어 감마 중립이 되는 매우 안정적인 투자전략이다. 하지만 외가격 옵션의 프리미엄이 그다지 크지않고 옵션 매수에 대한 비용이 소요되어 큰 이익을 얻을 수 없고 더우기 거래비용(수수료)과 호가 스프레드를 감안하면 이익을 내지 못하는 경우도 있다. 처음부터 콘돌전략을 구사하는 것은 거래비용이 크게 들지 않는 몇몇기관을 제외하고는 불가하다. 따라서 콘돌 전략은 주로 스트랭글 매도 포지션을 가지고 있는 투자자가 지수의 변동에 따른 위험을 줄이는데 사용된다. 즉 만기일이 다가옴에 따라 시간가치의 급격한 감소에 의해 가격이 매우 싸진 외가격 옵션을 매수함으로써 혹시 있을 큰 위험에 대비하는 방편으로 콘돌 전략이 이용된다. 콘돌(Condor)과 다른 변동성 매도 전략인 스트래들(Strraddle), 스트랭글(Strangle) 그리고 버터플라이 전락을 비교해보도록 하자. 투자 손익을 그래프를 통해 알아보면 몇가지의 특징을 발견하게 된다. 먼저 스트래들은 지수가 투자자의 예상대로 정확히 적중했을 경우 가장 큰 최대이익을 얻는 반면 예상이 빗나갔을 경우 무제한의 손실을 보게 된다. 스트랭글은 최대이익을 얻는 지수의 범위가 스트래들에 비해 넓은 것에 반해 두 개의 외가격 옵션을 매도함으로 스트래들 보다 최대이익이 작아진다. 무제한의 손실을 가지는 것은 스트래들과 동일하다. 버터플라이는 스트래들과 같은 수익 구조를 가지나 손실을 제한하기 위해 두 외가격 옵션을 매수함으로 그 이익이 축소된다. 이 점에서 버터플라이 전략은 스트래들의 진행형이라 할 수 있다. 콘돌 전략은 스트랭글의 진행형이다. 콘돌은 스트랭글과 같은 평평한 구조의 최대이익을 가지며 두 외가격 옵션을 매수함으로 그 최대이익이 축소된다. 만약 투자자가 변동성 매도 전략으로 가장 큰 수익을 얻고자 한다면 그는 스트래들 전략은 구사해야 할 것이다. 하지만 만기일에 예상한 지수와 현물지수가 정확히 일치해야 하는 위험이 있다. 투자자가 만기일의 지수 예상을 어느 정도 오차를 두고 하고 싶을 때엔 스트랭글 전략이 효과적일 것이다. 하지만 이 두 전략은 시장이 투자자의 예상과 틀리게 움직였을 경우 투자자를 파산하게 할 수 있는 손실을 끼치게 한다. 이 위험을 막기 위해 버터플라이 전략과 콘돌전략이 사용된다. 결국 앞에서 말한 것과 같이 변동성 매도전략의 순서는 먼저 스트래들이나 스트랭글을 매도한 후 시장상황에 따라 버터플라이나 콘돌전략으로 변형시켜가는 차례로 진행되는 것이다.