美 중반기 투자전략 - BW

미국의 경제주간지인 비즈니스위크가 최근호에서 ‘중반기 투자 가이드’ 특집을 꾸몄다. 비즈니스위크는 전망이 그리 나쁘지는 않다고 말했다. 특히 앨런 그린스펀 FRB 의장이 경제가 연착륙하도록 조정할 것이라고 밝혔다. 그리고 포트폴리오를 다양화하기 위해서는 해외로 눈을 돌리는 것이 가장 좋은 방법이라며 합병 물결이 일고 있는 유럽의 전망이 밝으며, 일본을 제외한 아시아 지역이 강력한 성장세를 보이고 있다고 말했다. 그러나 남미는 미국의 경기둔화에 크게 휘둘릴 것이라고 밝혔다. 만약 미국 기업에서 조심스럽게 투자하려고 한다면 에너지, 군수, 생활 소비재(맥주, 화장품, 일부 의약품) 등을 추천했다. 또 기술주에 대해서는 주가가 떨어졌다고 하더라도 미국 경제의 4분의1을 차지하고 있는 기술주는 무시할 수 없을 것이라고 밝혔다. 미 경제전망 ‘블루칩 이코노믹스 인디케이터스’가 6월10일 50명의 경제학자를 상대로 조사한 바에 따르면, GDP 성장률이 1분기의 5.4%에서 2분기에는 4.1%로 둔화될 것으로 나왔다. 3분기와 4분기에는 각각 3.4%, 3.2%를 기록할 것으로 예상됐다. 그리고 2001년에는 3%선에서 낮은 수준을 유지할 것이라고 전망했다. 인플레는 올해말까지 3.1%를 기록한 뒤 내년에는 다시 2.6%로 떨어질 것으로 예상했다. 실업률은 내년말에 4.2% 정도를 기록할 것으로 전망됐다. 거의 대부분의 경제학자들이 동의하는 것은 소비자들이 열쇠라는 것. 1분기에 가계 소비는 1년 전과 비교해 5.8% 상승했는데, 가계 소비는 미국 전체 GDP의 80% 정도를 차지하고 있다. 2분기에 소비가 둔화될 것이기는 하지만 그렇다고 소비 열기가 쉽게 사라지지는 않을 것이다. 5월의 소비자 신뢰지수가 사상 최고치에 근접했다. 또 그린스펀 의장이 13일 말했듯이 생산성 향상이 구조적이 돼가고 있다. 문제는 산출량이 줄어들면서 생산성 증가율이 둔화될 수 있다는 것이다. 그리고 노동 시장이 빨리 이완되지 않을 경우, 직원들에 대한 보상이 둔화 속도보다 더 빨리 상승할 수 있다. 이러한 경향이 결합돼 임금과 물가의 상승 압력으로 작용할 수 있다. 문제는 적정 성장률보다 더 낮은 수준으로 연착륙시키는 것이다. 경제가 인플레 압력없이 3.5~4.0% 이상 성장하자, 일부 경제학자와 정책 입안자들이 연방은행이 제한 속도 아래로 경제를 끌어내려야 할 것이라고 주장하고 있다. 골드만 삭스의 경제학자들은 역사적으로 볼 때 경제에 나쁜 영향을 주지 않고서 그러한 일을 수행하는 것은 ‘불가능한 임무(mission impossible)’가 된다고 말하고 있다. 최악의 시나리오는 2분기의 경기둔화가 일시적인 것이어서 인플레 압력이 다시 나타나 연방은행이 강하게 브레이크를 밟는 것이다. 그러면 2001년의 경제는 심각한 타격을 받게 된다. 경기둔화시의 주식 투자 투자자들이 올해가 끝날 때까지 돈을 2배로 불리는 방법은 이만 투자를 그치고 돈을 주머니에 넣어두는 것이라고 생각하는 것 같다. 변동성이 높고, 투자자들이 금리인상에 면역성을 가진 것이라고 생각한 많은 주식들이 큰 폭으로 떨어진 것을 감안하면 일리가 있어 보인다. 상황을 악화시키는 것은 많은 비관적인 예언자들이 경기 둔화시에 주가가 내릴 것이라고 말하고 있다는 점이다. 그러나 증권투자를 그칠 이유는 없다. 2000년이 주식시장의 기록적인 한 해가 되지 않을 것이라 하더라도 몇가지 긍정적인 조짐이 보이고 있다. 첫째 시장의 가치 평가가 개선됐다. 성장주의 경우, PER가 더욱 긍정적으로 변했다. 또한 1832년 이래로 선거가 있기 전이나 선거가 있는 해에는 다우존스의 지수가 평균 2배 이상 올랐다. 새로운 정부가 들어선 후 2년간 다우지수는 6% 상승했으나 선거전이나 선거가 있는 해에는 평균 17.3% 상승을 기록했다. 기술적으도 그렇다. 작년 7월부터 지난 2월말까지 S&P 그룹의 절반 이상이 20% 이상 떨어졌다. 모건 스탠리 딘 위터의 투자전략가인 피터 카넬로는 “내가 본 것중 가장 놀랄만한 통계”라고 말했다. 그리고 경기둔화는 주식시장에 실제로 좋은 영향을 미칠 것이다. 우선 연방은행이 금리인상을 지속하지 않을 것이라는 점이다. 두번째로 경기둔화가 수익을 악화시킬 수 있다고 하더라도 그 때문에 임금 인상을 회피할 수도 있다. 금리와 임금이 안정될 경우, 기업 수익이 빠른 성장속도를 지속할 수도 있을 것이다. 또 기업 수익이 2~4분기 동안 두자릿수 성장을 할 것으로 보인다. 퍼스트 콜의 리서치 디렉터인 척 힐은 “경기둔화가 2001년까지는 기업 수익 분야에서 모습을 드러내지 않을 것”이라고 말했다. 2-3분기의 기업 수익은 작년과 비교해 23%, 19%씩 상승할 것으로 예상되고 있다. 가장 수익 성장속도가 빠른 업종은 기술, 에너지, 기초 재료 부문이 될 것으로 전망된다. 강력한 기업 수익과 주가 하락으로 PER가 떨어졌다. S&P 500 기업의 forward P/E는 3월10일 이래로 26에서 24로 8% 하락했다. 나스닥의 경우는 15% 떨어진 104 수준이다. 그러나 P/E가 모든 것을 설명해주지는 못한다. 페인웨버의 선임 투자전략가인 메리 파렐은 장기적인 관점에서 가장 좋은 가격에 가장 빠른 속도로 성장할 주식을 사라고 권장한다. 이 논리에 따르면 P/E를 보는 가장 좋은 방법은 예상 수익 성장률(expected growth of earning)인 PEG와 비교하는 것이다. PEG는 P/E를 5년간 연간 추정 수익 성장률로 나눠서 구해진다. PEG 비율이 낮을수록 장래 수익에 지불하는 규모가 작아진다는 의미가 된다. 따라서 대충 보면, PEG 비율이 1.5보다 낮은 지수나 기업은 상대적으로 싼 것이 된다. 2.25가 넘으면 비싼 것으로 간주된다. S&P 500 기업의 PEG는 1.5 정도로 1997년 하반기 이후로 가장 낮다. 작년 1월의 2.0과 비교해서는 35%나 떨어졌다. P/E가 떨어진 반면 기업의 예상 성장률은 높아졌기 때문이다. 물론 선호종목에서 제외됐거나 경기를 탈 때는 PEG가 낮아질 수 있다. 그렇다고 하더라도 기술 및 통신주는 싸다. 살로먼 스미스 바니에 따르면 이들 업종의 PEG는 1998년 4월의 2.7에서 큰 폭으로 떨어진 1.5를 기록하고 있다. 살로먼 스미스 바니의 주식 투자전략가인 제프리 워런츠는 “이러한 수치를 놓고 볼 때 기술주의 하락이 곧 끝날 것으로 믿는다”고 말했다. PEG를 놓고 보면 기술주가 구경제보다 더 구매가치가 있어 보인다. 예를 들면 EMC와 코카콜라의 P/E는 41대33이다. 그러나 EMC는 향후 5년간 연간 31% 성장할 것으로 예상되는 반면, 코카콜라는 겨우 13% 성장이 예견되고 있다. EMC의 PEG 비율은 겨우 1.4인 반면에 코카콜라는 2.5가 된다. 모건 스탠리 딘 위터의 투자 전략가인 브라이언 라우셔는 “양질의 수익 구조와 고속 성장하는 기업을 사고 싶다면 지금 당장 PEG에 주목해야 한다”고 말했다. 모건 스탠리의 카넬로는 PEG에 따라 씨티그룹, 아메리칸 익스프레스, AIG, 아메리칸 홈 프로덕츠, 파머시아, 인텔, 어플라이드 매트리얼스 등을 추천했다. 파렐은 오러클과 시스코 시스템스, IBM, 휴렛 패커드, 모토로라, 게이트웨이, AXA 파이낸셜, 뉴욕 은행, 쉐링 플라우, 워너 램버트, 암겐 등을 추천했다. 카넬로는 연말까지 S&P가 1650, 다우지수가 11500, 나스다이 4400 정도가 될 것으로 예상했다. 파렐은 다우를 12500, S&P를 1600 정도로 예상했다.