대한항공, 비유류비 관리능력 주목..`매수`-대우

[이데일리 조진형기자] 대우증권은 12일 대한항공에 대해 "비유류비 관리능력에 주목해야 한다"면서 `매수`의견과 목표가 4만5000원을 유지했다. 다음은 보고서의 주요 내용.

◇대한항공(003490)

-5월 인천공항 국제여객은 전년동월대비 8.3% 증가

5월에도 국제여객 및 화물 수요 증가세는 지속되고 있는 것으로 판단된다. 5월 인천공항의 국제여객은 225만명으로 전년동월대비 8.3% 증가했다. 노선별로는 동남아, 일본, 중국 노선이 전년동월대비 8.2% 증가했고, 미주, 유럽 노선은 전년동월대비 9.3% 증가했다.

특히 미주, 유럽 노선은 과거 1년간 전년동월대비 증가율이 2~5% 정도였으나, 4월 이후 전년동월대비 증가율이 9% 이상으로 높아졌다. 이에 반해 동남아 노선 국제여객의 증가율은 과거 1년간 둔화되고 있는 추세다. 이는 아시아나항공에 비해 상대적으로 미주, 유럽 노선 비중이 큰 대한항공에 긍정적으로 작용할 것으로 판단된다. 국제여객 수송량은 인천공항 국제여객 수와 관련이 높다. 2분기 국제여객 수송량은 전년동기대비 1.6% 증가할 것으로 추정된다.

-대한항공의 유류비 비중은 아시아 경쟁사 대비 낮아 고유가에도 상대적으로 유리

대한항공의 영업원가대비 유류비 비중은 아시아 주요 항공사에 비해 낮은 편이어서, 현재와 같은 고유가에도 아시아 항공사들에 비해 상대적으로 고유가에 의한 영향이 작을 것으로 판단된다.

유류헤지를 고려해도, 영업원가 대비 유류비 비중이 낮은 편이다. 유류헤지 이익이 유류비에 비해 매우 작기 때문인데, 싱가폴항공의 경우도, 헤지이익은 유류비의 3.9%에 불과하다. 유류헤지 이익이 유류비에 비해 크지 않은 이유는 유류헤지를 1~2개월마다 롤오버하여 헤지 기준유가와 현물 항공유가의 차이가 크지 않기 때문이다.

-대한항공의 비유류비 매출원가는 현재 수준을 유지할 전망

비록 유류비가 대한항공 매출원가의 28%을 차지하지만, 비유류비 영업원가가 72%를 차지하고 있다. 이 중 인건비와 감가상각비가 영업원가의 각각 13%, 10%를 차지하여 비유류비 영업원가 중 가장 큰 부분을 차지한다.

대한항공의 경우, 매출이 지속적으로 증가하고 있음에도 불구하고, 비유류비 영업원가는 거의 증가하지 않았다. 경쟁사인 아시아나항공의 비유류비 영업원가가 점차 증가하는 것을 고려하면, 대한항공의 뛰어난 원가 관리능력을 의미하는 것으로 판단된다.

비유류비 영업원가 중 인건비의 경우, 아시아나항공의 종업원 수가 증가한 반면, 대한항공은 종업원 수 감소를 통하여 인건비를 과거 2년간 비슷한 수준으로 유지하였다. 미국 항공사들의 경우에도, 유가상승으로 인한 유류비 증가 부담을 인건비 감소로 극복하고 있다.

-투자의견 매수, 목표주가 4만5000원 유지

비유류비 영업원가가 향후에도 현재 수준을 유지할것으로 전망되어, 이익 전망치를 상향 조정하였다. 대한항공의 경우, 매출과 비용 측면 모두 안정적일 것으로 예상된다. 매출 측면에서는 국제여객수요가 한국 국내총생산(GDP) 성장에 따라 지속적으로 증가할 것으로 전망된다. 비용 측면에서는 유류할증료로 인해 고유가에도 불구하고 동사의 이익 안정성은 과거보다 높은 수준이 유지될 것으로 전망된다.

또한 비유류비 매출원가도 과거 2년간 비슷한 수준을 유지하여 대한항공이 원가관리 능력이 있음을 보여주고 있다. 이에 따라, 대한항
공의 이익성장은 지속될 것으로 판단된다.

대한항공에 대해 투자의견 매수와 목표주가 4만5000원을 유지한다. 목표주가는 향후 4분기 예상 주당순이익(EPS) 합계에 대우증권 유니버스 평균 예상 주가수익비율(PER) 10.8배를 곱한 값이다. 최근 주가 하락폭이 커 밸류에이션 부담이 많이 낮아졌으며, 향후 상승 가능성이 높아 투자의견 ‘매수’를 유지한다.

(주익찬 애널리스트)