(BoMS 전망)②금리상승기조 대비한 포트폴리오 재편

[edaily] BoMS 멤버인 대우증권의 김범중 대리는 “채권수익률이 4월초반 안정세를 나타내다가 중반이후 다시 상승세를 나타낼 것”으로 전망했다. 그는 “4월말에 발표될 3월의 산업생산활동이 금리에 유리하게 작용하겠지만 물가에 대한 부담이 지속돼 산업생산 위축을 압도할 것”이라며 “저평가돼 있는 예보채와 1년물을 매입하는 바벨전략과 함께 국채선물로 듀레이션을 조절하는 것이 유리하다”고 주장했다. 삼성선물의 최완석 금융공학팀 과장은 “4월은 그동안의 수익률 하락이 마무리되고 금리상승 기조가 정착되는 시기가 될 것”이라며 “금리상승에 대비한 포트폴리오 재편이 필요하다”고 분석했다. 최 과장은 “물가, 원화약세, 투자심리 위축과 기업경기실사지수 등이 금리에 우호적이지 않다”며 “단기딜링보다는 듀레이션을 축소하고 자산운용상의 미스매칭을 해소하는데 주력해야 할 것”이라고 말했다. 김범중 대우증권 투자전략부= 월초 안정, 중반이후 다시 상승..바벨전략 유효 ◇환율 변동성만 줄어든다면 금리 안정될 것 환율의 움직임에 충실한 금리를 채권시장 내부의 정보를 가지고 전망하기는 어려운 점이 많아 보인다. 일본경제에 대한 불확실성은 일본정부의 시장안정대책이나 외환시장 개입가능성을 피력한 뒤에도 여전히 지속되고 있다. 여기에다 경기부양을 위한 수출독려라는 정책당국의 의도가 읽혀진 국내 외환시장에서는 엔화의 움직임에 대한 기대감만으로 더 큰 변동성을 보여주고 있다. 채권시장에서도 투기세력의 활발한 움직임이 금리에 적극적으로 반영되면서 이전의 후행성에서 탈피해 기대감만으로 금리수준을 바꾸어 놓게 되었고, 달러/원 환율의 움직임이 실시간으로 반영되고 있다. 오랜 기간 큰 폭의 금리 하락을 이루어 낸 뒤에 경기의 장기침체 가능성은 낮다는 것을 알게 되었고, 물가 오름세가 연초 예상보다 높게 나타남에 따라 금리는 빠르게 상승반전 되었다. 특히, 물가 오름세가 시장을 압박하고 있는 상태에서 환율의 빠른 상승은 시장내부의 평가손 물량을 확대시키며 하방경직성을 심화시켰고, 저점의 수준을 높이는 역할을 하고 있다. 하지만, 엔화의 추이를 반영하는 것도 일시적인 재료라고 판단할 때 환율의 변동성만 줄어든다면 그 수준의 금리대로부터 안정을 찾을 수는 있을 것이다. 특히, 경기의 회복조짐이 미미하고 3월 수출이 내림세를 보이면서 경기의 조기회복 가능성이 힘을 잃고 있는 상황에서는 환율의 오름세를 그대로 금리에 반영하는 것도 무리가 있다는 판단이다. 올해 물가상승에서 공공요금 인상이 차지하는 기여도는 44.8%에 육박하고 있고 총수요를 관리해야 하는 수요견인 인플레는 미미하다고 할 때 확장적 신축기조의 통화정책은 좀더 유지될 것으로 본다. ◇채권수익률 월초 안정세, 중반이후 다시 상승..6~6.8% 전망 금리 추이는 월초 안정세를 이어가다가 중반이후부터는 다시 오름세를 보일 것으로 전망된다. 금리는 6%이하에서 대규모 매물벽이 버티고 있음을 감안할 때 5%대로 회귀하는 것은 어렵다는 판단이며, 반면에 저금리 정책이 여전히 유효한 상태에서 시중금리가 7%를 넘어설 가능성도 극히 작아 보인다. 특히, 환율의 움직임이 금리에 영향을 주는 것도 급변동을 보이는 초기에 높고 이후에는 다른 변수에 의해 지배 받는다고 할 때 환율에 의해 받는 직접적인 영향력은 점차 감소할 것으로 판단된다. 이러한 상황에서 장중 고점이었던 6.80%수준이 고점으로, 하락시에는 6%초반대가 저점일 가능성이 높아 보인다. 월초반에 금리가 강세기조를 유지할 것으로 판단하는 요인은, 외환시장으로부터 출발한 시장불안으로 인해 정책당국의 시장대응이 적극적일 것이기 때문이다. 공급물량의 조절이나 외환시장 개입등 시장에 직접적으로 영향을 주는 대책으로 인해 강세기조를 이어갈 것으로 판단된다. 4월말에 발표될 3월의 산업생산활동은 3월 수출의 감소세로 인해 재차 악화될 가능성이 높아 금리에 우호적으로 작용하겠지만, 빠르게 상승한 환율이 안정세를 보이더라도 1300원대를 하향돌파하기 어렵다고 할 때 물가에 대한 부담은 지속될 것으로 본다. 특히 소비심리가 개선되는 상황에서는 산업생산의 위축이 물가에 대한 부담에 압도당할 것으로 전망된다. 이에 따라 하반 월에 갈수록 금리는 약세기조를 보일 것으로 예상된다. ◇6% 후반 물량확보 6%초반 이익실현..바벨전략도 유리 하지만 장중 변동폭이 많을 때는 하루에 40bp를 오르내리는 상황에서 월초반 강세, 월중반 이후 약세의 의미를 추세로 파악하는 것은 의미 없는 이야기일 수 있다. 6% 후반 대에 진입할 때 물량을 확보하고 6%초반에 진입할 때는 이익을 실현하는 유연한 시장대응이 유리해 보인다. 한편, 금리의 움직임이 상한과 하한모두 제한적이라는 판단에 기초할 때 저평가 상태의 예보채와 함께 통화채 1년물을 매입하는 바벨전략이 유리해 보인다. 이러한 상태에서 듀레이션은 선물로써 조절하는 것이 유리해 보인다. 특히, 환율의 영향력이 감소하는 과정에서는 예보채등 채권의 공급이 가장 영향력 있는 재료라고 할 때 예보채의 공급이 예정되어 있을 때 채권현물을 매입하고, 상대적으로 오름폭이 적을 것으로 예상되는 국고3년 금리를 감안하여 선물매도포지션을 취하는 전략이 유리해 보인다. 여기에다 통화채 1년물등 단기채를 추가로 매입한다면 현물에서는 가격 탄력성이 작으면서 선물매도로 인해 듀레이션 부담도 적은 포지션의 합성이 가능해 보인다. 특히, 선물매도와 예보채 매수는 차익거래의 형태를 갖고 있어 포지션에 대한 부담이 크지 않을 것으로 판단된다. 채권종목의 선택기준은 고쿠폰 3년 이하의 채권들이 여전히 유리해 보인다. 예보채 3년 이하의 FRN등도 쿠폰이 높다는 점과 함께 절대금리도 7%대를 넘어서 있다는 점으로 인해 부담이 덜해 보인다. 경기의 방향에 대해서는 여전히 불투명하다. 절대금리는 3월에 비해 올라 투자에 매력적으로 보이지만, 저평가 채권들의 종류나 폭은 줄어든 것으로 판단된다. 현재의 시장불안을 이유로 예보채 등의 발행일정이나 규모를 조절하는 노력이 있지만, 일정의 연기만으로는 시장부담을 줄이기에 부족해 보인다. 어차피 큰 차이가 나기는 어렵기 때문이다. 자금 운용환경이 점차 어려워지고 있다는 느낌이다. 최완석 삼성선물 금융공학팀 과장= 금리상승기조의 시작, 포트폴리오 재편 필요 ◇엔화 움직임과 이에 따른 달러/원 환율움직임 영향 지속 4월중 채권시장은 대내적으로는 국내경기 회복 가능성과 물가수준에 크게 영향을 받고 대외적으로는 미국경기 및 달러/엔 환율에 크게 영향을 받을 것으로 전망된다. 지난해 하반기부터 2월까지의 금리하락은 경기침체와 물가안정이라는 두 가지 펀터멘탈과 우량물 선호현상(flight to quality)이라는 수급에 의해 이루어졌다. 그러나 최근 우량물 선호현상은 지속되고 있지만 경기침체와 물가안정이라는 두 가지 요인이 약화되면서 금리가 상승세를 보이고 있다. 경기회복 기대감은 기업실사지수가 개선된 것으로 나오면서 시장의 관심을 끌었고 2월중 산업활동동향이 발표되면서 물증을 제시하고 있다. 물론 단지 이러한 개선이 일시적일 가능성도 있기 때문에 아직 경기회복을 판단하기에는 이르지만 이러한 부분이 심리적으로 추가적인 채권매수에 제약을 가할 것으로 보인다. 여기에다 최근 엔화약세에 따라 달러/원 환율이 상승하자 물가상승 우려감이 대두되고 있다. 실제로 3월중 소비자물가 상승률이 전년동월대비 4.4%로 나온 이후 한은 총재도 2분기중 물가가 5%에 육박할 것이라고 우려하고 있어 향후 물가부분이 금리에 상당히 중요한 요인으로 작용할 것이다. 위의 두가지 요인은 4월중 지속적으로 금리상승요인으로 작용할 것이다. 물론 미국의 경기침체로 인해 단기적으로 국내경기가 상승세로 돌아설 가능성은 적으나 경기둔화는 더 이상 금리하락 요인이 아닌 금리상승 억제요인으로써 작용할 것이다. 한편, 4월중 채권수급을 보면 채권만기규모는 17.4조원으로 3월에 비해 3.5조원 감소하여 차환발행 부담은 다소 줄 것이다. 통안증권의 경우 3월중 한은이 단기유동성을 흡수하기 위해 28일물을 대거 발행함에 따라 만기가 8.7조원에 달하고 있으나, 외환시장 직접개입 등을 감안할 때 순상환이 이루어질 것으로 보인다. 단, 시장에 수급면에서 부담으로 작용할 요인은 예보채 발행이다. 예보채는 공적자금 수요에 따라 발행일정 및 물량을 변경하기 힘든 반면, 시장심리가 불안해 장기채에 대한 수요 감소가 시장에 부담으로 작용할 것이다. ◇금리상승기조가 정착되는 한 달이 될 듯 2월 금리저점 확인, 3월 금리상승 반전에 이어 4월은 금리 상승기조가 정착되는 한 달이 될 것이다. 4월에는 그간의 금리 하락세가 마무리되고 상승 반전한 금리가 상승추세로 자리매김하는 한 달이 될 것이다. 4월중 금리는 물가에 대한 불안감, 원화약세 기조, 시장의 투자심리 위축으로 인해 약세를 보일 것이다. 반면 경기둔화가 금리하락요인으로 작용하겠지만 기업경기실사지수 등이 계속적으로 개선되는 것으로 나오고 있어 금리하락 요인보다는 상승억제요인으로 작용할 것이다. 따라서 4월중 3년만기 국고채는 6.30~7.00%에서 소폭의 상승세가 전망된다. ◇금리상승장에 대비한 포오트폴리오 재편 필요 3월중에는 달러/원 환율 상승으로 인해 금리가 급등하는 과정에서 투자자들이 금리상승에 능동적으로 대처하지 못했다. 최근 시중자금의 단기부동화로 인해 수신은 단기화된 반면 예보채 발행물량이 증가하면서 전반적인 채권평균 만기가 늘어나 기관의 경우 수신과 운용에 미스매칭이 확대되었을 가능성이 높아 4월중에는 금리상승기조 정착에 따른 포오트폴리오 재편에 노력해야 할 것이다. 따라서 단기딜을 통한 추가적인 수익확보보다는 현재의 수익률을 확보하기 위해 듀레이션을 축소하고 자산운용상의 미스매칭을 해소하는데 주력해야 할 것이다.