(채권전망)②"9월 콜금리 25bp 인하 예상"-SK證

[edaily 공동락기자] SK증권은 "9월 금융통화위원회에서 콜금리 25bp 인하가 예상되고 4분기에도 추가적인 25bp의 콜금리 인하가 예상되므로 9월 투자의견은 `채권보유 내지는 조정시 매수 관점`을 유지한다"고 밝혔다. SK증권은 "그러나 단기적으로 채권수익률이 가파르게 하락하여 추가 콜금리 인하를 반영했고, 투자자들의 시황관도 분산돼 있다"며 "이번 콜금리 인하 이후에는 차익실현 매물, 계절적-마찰적 요인, 시중자금의 이동으로 인해 채권수익률 하락의 탄력은 점차 둔화되면서 새로운 박스권 범위를 형성하는 단계로의 진입할 것"으로 예상했다. SK증권은 "특히 이 과정에서 국채선물 9월물 만기와 12월물로의 롤오버, 국고채 신규종목 발행 및 10년물 발행 비중 확대, 월중반 이후 추석 현금수요, 美 9월 FOMC(21일) 금리 인상 가능성 등이 마찰적 변수로 작용할 것"이라고 덧붙었다. ◇9월 금융통화위원회, 25bp 콜금리 인하 전망 나흘 앞으로 다가온 9월 금융통화위원회에서 콜금리 25bp 인하가 예상되고, 4분기에도 추가적인 25bp의 콜금리 인하가 예상되므로 9월 채권 투자의견은 ‘채권보유 내지는 조정시 매수 관점’을 유지한다. 8월 소비자물가 발표 이후 물가 상승 우려로 콜금리 추가 인하에 대한 기대감이 약화되고 있지만, 물가 상승이 수요 측면보다는 고유가/농수산물 가격 급등 등 공급 측면에서 비롯된 측면이 크고 그 영향도 오래가지 않을 것으로 예상되므로, 경기 하강 리스크를 보다 중시하고 8 월 콜금리 인하 효과를 높이기 위해 연속적인 콜금리 인하를 단행할 것으로 예상된다. 또한 이번 금통위 이후에는 콜금리 인하에 따른 기대효과와 향후 콜금리 인하 여부 등에 대한 보다 분명한 코멘트가 나올 것으로 전망된다. ◇그러나 채권수익률 추가 하락의 탄력은 둔화될 듯 따라서 전략적으로는 지난 리포트에서도 밝힌 바와 같이 마지막 금리 인하에 대한 강하고 분명한 메시지가 전달되는 시점까지 현재의 포지션 유지가 바람직해 보인다. 다만 단기적으로 채권수익률이 현 콜금리 수준까지 가파르게 하락하여 추가 콜금리 인하를 반영했고, 채권 투자자들의 시황관도 물가 상승 우려 등을 빌미로 경계심리가 고조되며 분산되고 있어, 이번 콜금리 인하 이후에는 차익실현 매물, 계절적/마찰적 요인, 그리고 시중자금의 이동으로 인해 채권수익률 하락의 탄력은 점차 둔화되면서 새로운 박스권 범위를 형성하는 단계로의 진입이 예상된다. 특히 이 과정에서 고려해야 할 변수는 국채선물 9월물 만기 및 12월물 롤오버와 바스켓 변경 효과, 국고채 신규종목 발행 (2004-5호(3년물), 2004-6호(10년물)), 월중반 이후 추석 현금수요, 美 9월 FOMC 금리 인상 가능성 등이다. ◇9월 고려해야 할 변수들 지금은 콜금리 인하라는 강력한 변수에 가려져 있지만, 콜금리 인하가 단행되고 재료가 소멸되면, 단기적으로 차익실현 매물이 나올 수 있고 국채선물 9월물 만기를 앞두고 12월물로의 롤오버 과정에서 외국인 매매 포지션 변경이 시장의 변동성을 높일 가능성이 있다. 특히 이때 지난 주말 발표된 미국의 고용지표 호전으로 美 9월 FOMC(21일)에서 금리 인상 가능성이 높아졌다는 점도 차익실현의 빌미가 될 가능성이 있다. 그리고 9월물 국채선물 만기가 7영업일 앞으로 다가온 가운데 12월물 국채선물로의 롤오버(Roll Over) 과정에서는 현물 바스켓 대상 종목 변경과 바스켓의 듀레이션이 소폭 늘어 나는 효과를 감안해야 할 것으로 보인다. 국채선물 9월물 바스켓 기준채권은 3-5호(3년물), 4-1호(3년물), 3-6호(5년물)인데 이중 3-6호가 제외되고 4-4호(5년물)로 변경되어 3-5호(3년물), 4-1호(3년물), 4-4호(5년물)로 국채선물 12월물 현물 바스켓이 구성된다. 이에 따라 4-4호(5년물)의 수요가 형성될 것으로 보이는 가운데 지난 주 5년물이 상대적으로 안정적인 등락을 보인 점은 콜금리 인하 기대 뿐만 아니라 이러한 바스켓 변경 효과도 반영한 것으로 보인다. 현물 바스켓의 듀레이션도 지난 주말 기준으로 9월물 바스켓의 수정듀레이션이 2.607 이고 12월물은 2.824로 소폭 늘어난다. 물론 지난 6월 중순 국채선물 6월물에서 9월물로의 롤오버시 9월물 바스켓에 5년물이 추가되면서 바스켓 듀레이션이 6월물 최종거래일 기준으로 1.841에서 2.775로 크게 늘어난 것에 비하면 크지 않은 수준이지만, 6월에는 수익률곡선(Yield curve)의 평탄화(Flattening)가 진행되고 또한 추가적으로 진행될 것으로 예상했던 반면 지금 상황은 이미 상당 부분 Flatten 해졌다는 점을 감안해야 할 것이다. 또한 9월에 국고채 신규종목이 발행된다는 점을 고려해야 한다. 지난 해 3월 이후 국고채 통합발행 주기 및 이자지급 주기가 3개월에서 6개월로 확대되었는데, 강세장일 경우 낙찰수익률과 기존 경과물 유통수익률간에 큰 차이가 나지 않았고 오히려 신규발행물 낙찰금리가 경과물의 유통수익률보다 낮은 수준으로 형성되었지만, 어느 정도 시간이 흐르고 나면 신규 발행물과 이전 통합발행물간 6 개월 정도의 만기 차이를 반영하여 3년물의 경우 2~4bp, 5년물의 경우 2~5bp 가량 신규 발행물이 상대적으로 수익률이 높게 형성되고, 현재 5년/10 년 스프레드도 확대되고 있는 상황이므로 입찰 전략을 다소 보수적으로 가져가야 할 필요가 있어 보인다. 특히 추석을 앞두고 발행물량이 월초와 중반에 걸쳐 집중될 가능성에도 유의할 필요가 있어 보인다. 한편 9월 국채발행계획에서 10년물 발행비중이 높고 5년물 발행비중이 낮다는 점과 최근월물로 전환되는 국채선물 12월물의 바스켓 구성이 3-6호가 제외되고 4-4호로 구성된다는 점에서 3년물이나 10년물에 비해 5년 현물 4-4호에 대한 수요는 안정적인 움직임을 보일 것으로 예상된다. 마지막으로 앞서 언급한 바와 같이 9월 마지막 주(5 주)에 추석 연휴가 있어 4주째에 4.5조원 내외의 현금수요가 예상되어 이를 감안하면 다음주와 다다음주에 채권발행 물량이 집중될 가능성이 있다. 또한 은행/투신권은 현금 수요를 감안한 보수적 운용을 전개할 것으로 예상되며, 올해는 주5일제 실시로 사실상 연휴기간이 길어지고, 카드사와 할인점간 마찰이 조기에 매듭되지 않는다면 경기 요인에도 불구하고 현금수요가 늘어날 가능성이 있다는 점을 고려해야 할 것으로 보인다. 따라서 콜금리 추가 인하 가능성에 따른 강세 분위기가 지속될 것으로 예상되나 위와 같은 요인들이 마찰적으로 작용할 수 있음을 감안하여 과도한 추격 매수는 자제해야 할 필요가 있는 것으로 판단된다.