(기관별 채권전망)캐리 투자..은행수신·투신자금 이탈 주목

[edaily 정명수기자] 이번주(22~27일) 채권시장은 국고채 발행이 없고 국내 경제지표 발표도 없어 `관망세`가 이어질 것이라는 전망이 우세하다. 은행 수신이 줄어들고 투신사 채권형 자금도 감소, 시장에너지가 정체될 것이라는 분석도 있다. 금리인상 시기가 미뤄질 수 있다는 전망이 고개를 들면서 캐리(carry) 투자가 더욱 강화될 것으로 예상된다. ◇현대증권= 6월 콜금리 인상 `끝`이 아니라 `시작` 5, 6월 중에 콜금리 인상이 단행된다면, 이는 우리 통화정책상 처음으로 인플레 압력에 적극 대응하는 선제적 통화정책의 사례가 될 것이다. 98년부터 시행된 콜금리 중심의 통화정책은 경기확장을 확인한 후 콜금리를 인상하거나 경기불황을 확인한 후 콜금리를 인하하는 사후 대책적인 경향을 보여왔다. 금년 2분기 중 콜금리 인상은 경기확장국면이 아닌 경기회복국면에서 이루어진 첫번째 금리인상이 될 것이다. 그러나 2분기 중 콜금리 인상 여부는 아직은 불확실하다. 최근 한은총재가 밝혔듯이 콜금리 인상 가능성 시사 이후 3개월 이내 기시적인 조치를 단행한다면 5, 6월 중 콜금리 인상 가능성이 있으나, 5월7일 미국 FOMC회의에서 연방기금금리가 동결되고 4, 5월 중 수출이 한 자리수 증가에 그친다면 콜금리 인상 연기론이 힘을 받을 것이기 때문이다. 콜금리 인상이 늦어도 6월 중 단행될 것이라는 기존 관점을 유지하며, 그 가능성은 5월보다는 6월이 높을 것으로 예상한다. 이는 첫째, 금년 하반기 중 수출과 설비투자의 회복세가 강해질 것임이 분명하기에 콜금리 인상을 통해 소비와 건설투자의 급상승세를 진정시키지 않는다면 경기과열의 소지가 크기 때문이다. 둘째, 국제원자재가격이 상승한데다 수요측면의 인플레 압력까지 겹쳐 인플레 기대심리를 제어하지 않는다면 하반기 물가상승 폭이 커질 수 있다. 셋째, 콜금리를 통한 경기조절에 대한 한국은행의 의지가 강해졌기 때문이다. 2001년 중 공격적 콜금리 인하가 이를 반영한다. 6월 중 콜금리 인상은 마지막이 아니라 향후 추가적인 콜금리 인상의 서막에 불과할 것이다. 한편 금주 말 발표될 1분기 미 GDP 성장률은 4%를 상회하는 높은 수준을 보일 것으로 전망된다. ◇대신증권= 새로운 금리 상단을 찾아서 은행권의 수신고 정체 내지 이탈 가능성은 일시적인 현상 이기 보다는 적어도 1~2개월 정도 이어질 가능성이 커 보인다. CD연동 주택 담보대출 금리가 재빠르게 상승으로 반전된 것과는 달리 예금금리는 콜금리 인상 전까지 묶어 두려는 움직임으로 인해 콜금리 인상 시점까지 수신고 정체 가능성이 높을 수 밖에 없다. 특히 기업의 투자자금 확보 측면에서 상장기업의 현금자산이 13조원 이른다는 지난 주 상장사 협의회의 발표를 통해 이러한 자금의 단기화 개연성 마저 가세될 경우 은행권의 시장 참여는 시간이 갈수록 약화될 가능성이 높다. 은행채 발행에 대한 당위론이 강화될 수 있으며, 한국은행의 통안채 발행을 통한 유동성 관리와 결합될 경우 단기물 시장을 압박할 것이다. 이는 지표물과 회사채 및 장기채 시장에 대한 캐리 전략도 약화시킬 것이다. 이번주는 새로운 금리 상단을 찾아가는 출발점으로 볼 수 있다. 단기물의 매칭수요 외에는 기대감이 약한 한 주를 전망한다. 국고3년은 6.45~6.65%, 국고5년은 7.01~7.20%를 기록할 것으로 예상한다. ◇동양증권= 은행, 투신 수신감소..물감 압력 4월 들어 은행과 투신의 채권관련 자금 수신이 부진을 보이고 있다. 15일까지의 은행의 실세총예금은 2.5조원 감소했고 투신권 역시 채권형 수신의 감소세가 계속되고 있으며 MMF는 4월 들어 순유출로 반전된 상황이다. 한국은행의 유동성 흡수도 계속되어 통안채는 지난 주 4조가 발행되는 등, 이 달 들어 9조원 가까이 발행(4월 만기도래분은 9.6조원)됐다. 금융채의 발행 증가와 함께 통안채 발행 증가로 19일 현재 전체채권의 발행물량은 25조원 발행(3.8조원 순증)되면서 벌써 전월의 발행물량 수준을 넘어선 점도 수급측면에서 부담으로 작용하고 있다. 그러나 이번 주 상황만을 살펴보면 유동성 흡수를 위한 통안채 발행이 다소 느슨해질 여유가 있을 것으로 보인다. 이번 주 통안채 만기도래 물량이 2800억원에 그치며, 5월의 통안채 만기도래 물량은 5.4조원으로 3월의 9.6조원에 비해 4조원 줄어 들었기 때문이다. 또한 향후 2주간 국채 입찰이 없는 점도 발행물량 측면에서 우호적인 요소로 작용할 것으로 보여진다. 물가의 경우 전월에 이어 상승세를 이어갈 것으로 예상된다. 4월 물가는 계절적 요인에 따른 농수축산물가격의 안정이 전체 물가 상승폭을 일부 상쇄하는 가운데, 전월비 0.4%(전년동월비 2.6%) 내외의 상승을 기록할 것으로 예상된다. Base Effect로 인해 전년동월대비 상승률은 낮지만 1월부터 4월까지의 소비자물가 상승폭은 2%수준에 이르고, 4월에도 버스, 철도, 항공료 등의 교통요금 상승에 따른 서비스 가격의 상승과 부동산 가격의 상승이 계속 소비자물가의 상승을 견인할 것으로 예상되는 점은 하반기 물가에 대한 우려를 다시 한번 자극할 여지가 있다. 이번 국고3년물은 6.40~6.55%, 국고5년물은 6.95~7.10%을 기록할 것으로 예상한다. ◇삼성선물= “시장은 있으나 전망은 없다” 박스권을 벗어나게 하는 모멘텀은 무엇일까. 펀더멘털 측면에서 성장률이 상향 조정되는 등 경기회복이 가시화 되고 있어 금리 상승압력이 강해지고 있다. 그러나 이러한 기대감은 이미 시장에 반영되어 있어 당분간 모멘텀으로 작용하지 못할 것이다. 정부정책을 보면 이미 통화정책은 중립으로 변경되었고 시장은 금리 인상이라는 결정만을 기다리고 있는 형국이다. 따라서 금리인상 자체보다는 금리 인상 그 이후에 대한 전망이 모멘텀으로 작용할 가능성이 있다. 마지막으로 수급쪽을 보면 수급은 양호한 편이다. 그렇다고 시장 금리를 끌어내리기에는 역부족인데 이는 통화당국의 유동성 흡수가 지속되고 있기 때문이다. 문제는 경기회복에 따라 기업의 자금수요가 증가할 가능성이 상존하고 있다는 점이다. 기업자금 수요 가시화와 한은의 금리인상 이후에 대한 전망이 향후 모멘텀으로 작용할 가능성이 있다 . 지난주 채권시장은 금리상승 요인 상존에도 불구 하고 상당히 안정적인 모습을 보여주었다. 이는 금리상승요인 상존에도 불구하고 Carry를 위한 매수세가 지속적으로 유입되었기 때문이다. Carry를 위한 매수세는 이번주에도 지속적으로 들어오면서 금리안정에 도움을 줄 것이다 . 이번주도 채권시장은 “시장은 있으나 전망은 없는 장(Market without view)”이 이어질 것이다. 국내에서 채권시장에 영향을 미칠만한 경제지표 발표가 없어 주식시장의 움직임과 미국 채권시장 움직임에 따라 소폭의 움직임을 보일 것으로 전망된다. 3년 만기 국고채 수익률은 6.40~6.60%의 제한된 장세가 지속될 것이며 국채선물 6월물은 102.60~103.30이 예상된다. ◇한투증권= 콜금리 인상 지연 가능성 금주 채권수익률은 월말 실물경제지표의 발표를 앞두고 특별한 모멘텀이 없이 박스권(국고3년물 기준 6.40~6.60%)내에서 횡보세를 지속할 것으로 판단된다. 그러나 전주 그린스펀FRB 의장의 발언으로 미 연방기금금리 인상이 지연될 가능성이 높아지고 있어 단기적인 금리 상승 압력은 상대적으로 완화될 것으로 보인다. 금주에는 국고채 입찰이 없는 가운데 3월 미국의 내구재주문,신규 및 기존주택판매, 연준의 베이지북, 1분기 GDP 확정치 등이 발표된다. 최근 채권시장이 호전된 실물경제지표에 대해 둔감한 모습을 보여주고 있고, 지표 자체도 급격한 호전 보다는 상승세 둔화 내지 예상치에 하회하는 실적을 나타내줌으로써 채권시장에 불리한 요인으로 작용하지는 않을 것으로 판단된다. 최근 미국채수익률의 움직임을 보면, 단기물과 장기물은 제한적인 움직임을 보여주고 있는 반면 중기물(3~5년)의 변동폭이 상대적으로 확대되면서 수익률곡선(Yield Curve)의 형태가 결정되는 흐름을 나타내고 있다. 또한 그린스펀의 금리인상 지연 발언 이후 단기물의 매수세가 유입되면서 단기물 쪽의 수익률곡선은 steep하게 변하였다. 그러나 금리인상이 단행될 것이라는 기대 자체는 변한 것이 없기 때문에 장기물의 하락폭은 상대적으로 제한되거나 오히려 상승하는 모습도 나타나고 있다. 따라서 미국의 금리인상이 지연될 가능성이 높아졌다는 점과 수출증가율의 두자릿수 본격회복은 하반기 이후에나 가능할 것이라는 산자부장관의 발언으로 인해 국내 콜금리 인상시기에 대한 전망도 ‘빠르면 6월 ’에서 ‘하반기 ’로 늦춰질 가능성이 대두되고 있다. 콜금리 인상 전까지 국내 수익률곡선의 움직임역시 장기물의 변동폭은 제한된 채 중기물(1~2년물)변동폭 확대, 단기물 강보합세 기조가 나타날 것으로 전망된다. ◇삼성증권= 바벨전략..금리인상후 통안2년, 국고3년 비지표 투신사 장기채권형 펀드의 듀레이션을 추정해 보면 현재 장기채권형 펀드에 편입된 채권의 평균 듀레이션은 금년 들어와서 1년 내외로 유지되고 있는 것으로 판단된다. 장기채권형 펀드의 만기가 1년인 점을 감안하면 펀드만기와 편입채권의 만기를 일치시켜 금리상승 리스크를 회피하는 면역전략(Immunization)이 운용기관들의 보편적인 운용전략으로 이용되고 있는 것으로 여겨진다. 운용기관이 듀레이션을 짧게 유지하는 보수적 전략을 견지함에 따라 향후에도 상당기간 시장의 변동성이 크지 않을 것으로 예상된다. 이에 따라 저평가된 채권을 매수한 후 일정기간 캐리하는 것이 수익률 제고에 기여할 것으로 보인다. 시장의 컨센서스는 중장기에 걸쳐 전반적으로 금리가 상승하는 것이며, 향후 콜금리가 몇차례 인상될 것인지 여부와 경기가 어느 정도의 속도로 본격 상승할 것인지 여부, 그리고 미국경제의 더블딥 가능성 등이 시장금리의 방향을 결정하는 가장 중요한 요인이 될 것으로 판단된다. 콜금리 인상에 대해서는 한은 총재가 언급한 것과 같이 3개월이내에 콜금리가 인상될 것으로 예상되며 25bp내외의 금리인상은 현재 시장금리에 반영되어 있는 것으로 판단된다. 그러나 통화정책에 있어서 한국은행의 유동성 흡수가 지속되며 하반기 이후에는 물가상승 압력이 본격화되어 콜금리가 추가로 인상될 가능성이 크다. 현재 시점에서 콜금리의 인상전까지는 바벨형 포트폴리오가, 콜금리 인상이후에는 뷸렛형 포트폴리오가 outperform 할 것으로 예상된다. 현재 시장은 콜금리 인상이 기정사실화됨에 따라 1년이내 단기채권 수익률이 이미 높은 수준을 유지하고 있어 매수가 일부 유입되고 있는 상황이다. 장기물 입찰이 당분간 없기 때문에 물량공백에 따른 5년이상 장기 역영의 flat화도 당분간 유지될 것으로 보인다. 단기적으로는 1년물과 5년물을 중심으로한 바벨형 포트폴리오가 유용할 것으로 보인다. 그러나 통화정책의 기조가 변화하는 시점에서 유동성을 조절하는 차원과 경기사이클을 감안할 때 2분기중 채권공급이 2년물 내외의 통안채 위주로 이루어질 가능성이 크다. 따라서 콜금리인상 이후 2년 통안채의 발행비중과 적정 스프레드를 감안하여 발행압력이 감소하였다는 시그널을 발견시 중기물 위주로 포트폴리오를 교체하는 것이 바람직해 보인다. 시나리오별 예상수익률 추이를 구해보면 금리상승국면에서는 잔존만기 2~2.5년까지가 out perform 하며 3년이상 장기채권에서는 금리상승에 따라 예상수익률이 급격히 감소하는 모습을 보이고 있다. 이는 1년이내 단기채권의 경우 듀레이션이 짧기 때문에 금리상승 리스크에 대한 익스포져가 작으며 2년만기 채권의 경우 롤링 효과가 크게 나타나기 때문이다. 이를 통해 볼 때 수익률 곡선상에서 포지션을 취하는데 있어서 한가지 시사점을 얻을 수 있다. 채권수익률이 향후 상승하나 3년물의 상승폭이 여타 영역에 비해 다소 크고 5년이상의 상승폭이 작게 나타나는 것으로 가정할 경우 중기영역에서 듀레이션을 고려한 저평가 채권을 매수하는 것이 무엇보다도 유리하다는 것이다. 따라서 캐리를 목적으로 할 경우 중기적인 관점에서 포트폴리오를 통안2년물과 국고1-9번 등 국고3년 비지표물 위주로 교체하는 타이밍을 모색해야 할 것으로 판단된다. 시뮬레이션 결과도 2년물 뷸렛 예상 수익률이 5 .09%로 나타나 2년 바벨 예상 수익률보다 유리한 것으로 판명되고 있다. ◇한화증권= 은행 수신 및 투신 채권형 상품수탁 감소 경기호전에 따른 수요압력 증대와 유가 상승의 영향으로 중기적으로 물가 상승세가 3%대 후반으로 높아질 것으로 예상된다. 4월 중 소비자물가도 황사 현상에 따른 농수산물 가격 오름세, 유가상승에 따른 영향, 항공요금 등 교통비 인상, 주택 및 전월세 가격의 상승추세로 인해 불안한 양상을 이어갈 가능성이 높다. 한은의 공개시장 조작을 통한 유동성관리가 불가피한 만큼 채권시장에 비우호적으로 작용할 것으로 예상되는 반면 재경부는 국채 발행규모를 적절히 조정하면서 시장친화적인 정책기조를 유지할 것으로 예상된다. 4월 상반월 중 은행의 수신과 투신의 채권형 상품의 수탁고가 감소세를 나타내었는데 하반월 중에도 증가세 반전은 힘들 것으로 예상됨에 따라 이들 기관의 채권매수여력이 보강되기는 힘들 것으로 판단된다. 채권공급 측면에서 국채발행은 없지만 통안증권의 대규모 만기도래로 인해 차환 발행시 마찰적인 금리 상승요인으로 작용할 수 있는데다 금융채의 대규모 발행추세가 이어지고 있는 점도 수급여건에 다소 부정적인 상황이다. 4월 하반월 중 국고3년 수익률은 6.40%에서 6.65% 사이를 등락하며 평균으로는 6.55%를 기록할 것으로 전망된다. 4월 하반월 중에도 통안증권 발행이 주류를 차지할 것으로 예상되는 1년 6개월에서 2년 만기 안팎의 채권이 상대적으로 가장 큰 금리 상승폭을 기록할 것으로 예상된다. 5년이나 10년 만기 채권의 경우 연초부터 이어진 5년 이상 구간의 수익률곡선 기울기 완화추세가 이어질 것으로 예상된다. ◇SK증권=3-5년 스프레드 축소..1~1.5년물 롤링이펙트 월말지표 발표를 기다리는 관망세 속에 Carry 수요에 따른 매수세가 지속될 것으로 보인다. 국고채 입찰이 없고 통안채 만기물량도 줄어 수급 여건은 다소 호전될 것이다. 지난 주 한국은행, IMF, KDI 등 국내외 주요 기관들이 경제성장률 전망치를 큰 폭으로 상향 조정하는 등 경기회복에 대한 시장의 신뢰가 굳어지고 있는데다 중립적 통화정책 기조를 선언한 한국은행이 적극적으로 유동성 흡수에 나서고 있어 금리 상승압력이 커지고 있는 상황이나 국내외 정책 당국자의 코멘트를 통해 기준금리 인상 우려가 완화되고 있어 단기적으로는 상승 가능성이 다소 제한될 것으로 보인다. 통안채 만기도래규모가 2800억원으로 크게 축소되는데다 2주간 국고채 입찰이 실시되지 않는 등 발행 물량 압력이 감소하는 점도 우호적 요인 중의 하나이다. 월말 산업생산 및 소비자물가 , 월초 수출실적의 발표에 대한 관심이 고조될 것으로 보이는 가운데 산업생산과 수출 실적은 호조세를 지속할 것으로 예상되지만 악재에 대해서는 민감도가 크게 둔화된 상황이어서 예상외의 급속한 호전이 아닌 경우 시장에 대한 영향력은 다소 제한적일 것으로 판단된다. 3-5년 스프레드는 연초 이후 꾸준한 축소세를 보여 56bp에 이르고 있는데 지난해 수준을 살펴 보면 추가적인 축소 가능성도 있는 것으로 판단된다. 10-5년간은 지난해 금리 저점 이후 꾸준히 축소되어 최근에는 20bp 수준에서 머물고 있다. 이런 상황에서 Rolling effect 를 겨냥한 1~1.5년물 매수는 여전히 유효한 것으로 판단되며 단기적으로는 상대적인 고수익률과 스프레드의 추가적인 감소를 기대할 수 있는 5년물 매수도 고려의 대상이 될 수 있을 것으로 보인다.